Суперинвесторы из Грэма и Доддсвилля

« Суперинвесторы из Грэма и Доддсвилля » — статья Уоррена Баффета , пропагандирующая стоимостное инвестирование , опубликованная в осеннем выпуске журнала Hermes , Columbia Business School за 1984 год . В его основу легла речь, произнесенная 17 мая 1984 года в Школе бизнеса Колумбийского университета в честь 50-летия публикации Бенджамина Грэма и Дэвида Додда книги «Анализ безопасности» . Выступление и статья подвергли сомнению идею о том, что фондовые рынки эффективны , посредством изучения девяти успешных инвестиционных фондов, генерирующих долгосрочную прибыль, превышающую рыночный индекс. Всеми этими фондами управляли выпускники Бенджамина Грэма , следуя одной и той же стратегии стоимостного инвестирования «Грэм и Доддсвилл», но каждый из них инвестировал в разные активы и акции.

Речь

Колумбийская школа бизнеса организовала празднование юбилея Грэма-Додда в виде состязания между Майклом Дженсеном , профессором Рочестерского университета и сторонником гипотезы эффективного рынка , и Баффетом, который, как известно, выступал против нее.

Дженсен предложил мысленный эксперимент : если большая группа людей подбрасывает монеты и предсказывает, выпадут ли монеты орел или решка, с течением времени небольшое количество участников, по случайности или удаче, правильно предскажут исход длинной серии переворачивается. Дженсен использовал подбрасывание монеты как параллель того факта, что большинство активных инвесторов, как правило, отстают от фондового рынка, а также утверждал, что небольшое количество инвесторов, которые регулярно превосходят средние значения, делают это по счастливой случайности или случайности, а не путем применения любой анализ или стратегия для принятия инвестиционных решений.

Дженсена Баффет ухватился за метафору и начал свою речь с того же эксперимента с подбрасыванием монеты. Было одно отличие, отметил он: каким-то образом статистически значимая доля победившего меньшинства принадлежит к одной и той же школе. Они следуют правилам стоимостного инвестирования , установленным Грэмом и Доддом, и постоянно превосходят средние показатели, применяя одни и те же методы к различным инвестиционным активам.

Заявление

Баффет начинает статью с опровержения популярного академического мнения о том, что подход Грэма и Додда («ищите ценности со значительным запасом прочности относительно цен [акций]») были устаревшими из-за усовершенствований в анализе рынка и информационных технологиях. Если рынки эффективны, то никто не сможет победить рынок в долгосрочной перспективе; и очевидный долгосрочный успех может произойти только по чистой случайности. Однако, утверждает Баффет, если значительная часть этих долгосрочных победителей принадлежит к группе приверженцев стоимостного инвестирования и действует независимо друг от друга, то их успех — это нечто большее, чем выигрыш в лотерею; это триумф правильной стратегии.

Затем Баффет представляет девять успешных инвестиционных фондов. Один из них — его собственное «Партнерство Баффета», ликвидированное в 1969 году. Два — пенсионные фонды с тремя и восемью портфельными управляющими; Баффет утверждает, что он имел влияние на выбор ценностных менеджеров и общую стратегию фондов. Остальные шесть фондов управлялись деловыми партнерами Баффета или людьми, хорошо известными Баффету. Семь инвестиционных партнерств продемонстрировали среднюю долгосрочную доходность с двузначным отрывом от среднего показателя по рынку, в то время как два пенсионных фонда, придерживающиеся более консервативной структуры портфеля, продемонстрировали преимущество в 5% и 8%.

Фонд	Менеджер	Инвестиционный подход и ограничения	Период фонда	Возврат средств	Рыночная доходность
ВДжС Лимитед Партнерс	Уолтер Дж. Шлосс	Диверсифицированный небольшой портфель (более 100 акций, 45 млн долларов США), акции второго эшелона.	1956–1984	21.3% / 16.1%	8,4% ( С&П )
ТБК Лимитед Партнерс	Том Баттон	Сочетание пассивных инвестиций и стратегического контроля в небольших публичных компаниях	1968–1983	20.0% / 16.0%	7,0% ( DJIA )
Баффет Партнерство, ООО	Уоррен Баффет	Различные недооцененные активы, в том числе American Express , Dempsters , Sun Newspapers и, в первую очередь, Berkshire Hathaway.	1957–1969	29.5% / 23.8%	7,4% ( DJIA )
Фонд Секвойя, Инк.	Уильям Дж. Руан	Предпочтение «голубых фишек» акциям	1970–1984	18.2%	10.0%
Чарльз Мангер, ООО	Чарльз Мангер	Концентрация на небольшом количестве недооцененных акций	1962–1975	19.8% / 13.7%	5,0% ( Доу-Джонс )
Пасифик Партнерс, ООО	Рик Герин		1965–1983	32.9% / 23.6%	7,8% ( С&П )
Перлметр Инвестментс, ООО	Стэн Перлметр		1965–1983	23.0% / 19.0%	7,0% ( DJIA )
Вашингтон Пост Мастер Траст	3 разных менеджера	Необходимо сохранить 25% в инструментах с фиксированной процентной ставкой.	1978–1983	21.8%	7,0% ( DJIA )
корпорации FMC Пенсионный фонд	8 разных менеджеров		1975–1983	17.1%	12,6% (среднее по Беккеру)

Баффетт с особым вниманием объясняет, что у девяти фондов мало общего, кроме стратегии создания стоимости и личных связей с ним самим. Даже если нет резких различий в портфеле акций , индивидуальные сочетания и сроки покупок существенно различаются. Менеджеры действительно были независимы друг от друга.

Баффет сделал три дополнительных замечания относительно теории стоимостных инвестиций. Во-первых, он подчеркнул постулат Грэма-Додда: чем выше разница между ценой недооцененной акции и ее стоимостью, тем ниже риск инвесторов. Напротив, по мере уменьшения маржи риски возрастают. Во-вторых, потенциальная доходность уменьшается с увеличением размера фонда, поскольку количество доступных недооцененных акций уменьшается. Наконец, анализируя опыт семи успешных менеджеров, он приходит к выводу, что человек либо принимает стратегию стоимостного инвестирования с первого взгляда, либо никогда не принимает ее, независимо от подготовки и примеров других людей. «Кажется, есть извращенная человеческая черта, которая любит усложнять простые вещи… вероятно, так будет и дальше. Корабли будут плавать по всему миру, но Общество Плоской Земли будет процветать… и те, кто читает их Грэма и Додд будет продолжать процветать».

Влияние

Грэм-и-Доддсвилль повлиял на книгу Сета Клармана 1991 года «Запас прочности» и был назван Кларманом основным источником; «Насколько мне известно, аргументы Баффета никогда не рассматривались теоретиками эффективного рынка; они, очевидно, предпочитают продолжать доказывать в теории то, что было опровергнуто на практике». Книга Клармана, никогда не переиздававшаяся, приобрела культовый статус и продается по четырехзначным ценам.

Статья Баффета была «главной темой» книги « Стоимостное инвестирование: от Грэма до Баффета и далее» 2001 года .

В 2005 году Луи Ловенштейн составил «Возвращение к Грэму и Доддсвиллю» — обзор изменений в экономике взаимных фондов , сравнивая фонды Goldfarb Ten со стандартами стоимостного инвестирования Баффета. Ловенштейн отметил, что «инвестирование в стоимость требует не только терпеливых менеджеров, но и терпеливых инвесторов», поскольку менеджеры по стоимостному инвестированию также демонстрируют регулярное падение стоимости портфеля (компенсируемое последующей прибылью).

Реакции

Баффет, несмотря на его незапятнанную репутацию в основной деловой прессе, по-прежнему редко цитируется в традиционных научных кругах в общих чертах, а статья «Суперинвесторы» почти полностью игнорируется. Поиск в 2004 году среди 23 000 статей по экономике выявил только 20 ссылок на публикации Баффета.

Значительная часть упоминаний просто опровергает утверждения Баффета или сводит его собственный успех к чистому везению и теории вероятностей. Уильям Ф. Шарп (1995) назвал его « событием трех сигм » (1 из 370), Майкл Льюис (1989) «крупным победителем, полученным в результате случайной игры». С другой стороны, Асват Дамодаран , профессор финансов Школы бизнеса Стерна при Нью-Йоркском университете, назвал выводы Баффета доказательством того, что рынки не всегда эффективны.

Джо Карлен, в своей биографии Грэма 2012 года отмечает, что большинство индивидуальных инвесторов, о которых говорилось в статье «Суперинвесторы», продолжали последовательно применять принципы Грэма, и большинство из них также продолжали показывать хорошие результаты (все, за исключением Перлмутера и Герена, которые не имели прямого контакта с Грэмом). Эти инвесторы часто регулярно превосходили средние рыночные показатели в последующие годы, но обычно не до таких экстремальных уровней, как в 1960-80-е годы. «[Т] тот факт, что пять из семи суперинвесторов продолжали преуспевать после 1984 года, доказывает, что главный аргумент [Баффета] остается в силе».

Ссылки

• Баффет, Уоррен (1984). «Суперинвесторы Грэма и Доддсвилля» (PDF) . Гермес: Журнал Колумбийской школы бизнеса : 4–15.
• «Суперинвесторы Грэма и Доддсвилля (HTML)» . 2018.
• «Письма о партнерстве Баффета» . 2009.
• Гринвальд, Брюс CN; и др. (2001). Стоимостное инвестирование: от Грэма до Баффета и далее . Уайли. ISBN  0-471-46339-6 .
• Келли, Эдвард; Прайс, Джон (2004). «Уоррен Баффет: инвестиционный гений или статистическая аномалия?» (PDF) .
• Кларман, Сет (1991). Запас прочности . ХарперБизнес. ISBN  0-471-38198-5 .
• Ловенштейн, Луи (2006). «Путешествие в вихрь: возвращение к Грэму и Доддсвиллю». Юридическая школа Колумбийского университета. ССНР   878145 . {{cite web}}: Отсутствует или пусто |url= ( помощь )
• Майлз, Роберт (2004). Уоррен Баффет Богатство: принципы и практические методы, используемые величайшим инвестором мира . Джон Уайли и сыновья. ISBN  9780471656746 .
• Фарзад, Робен (7 августа 2006 г.). «Подержанная книга за 700 долларов. Откуда столько шума вокруг вышедшей из печати классической книги по инвестированию Сета Клармана?» . Деловая неделя . Архивировано из оригинала 20 августа 2006 года.