Вопрос Тобина

«Коэффициент Q» перенаправляется сюда. Чтобы узнать о других значениях, см. соотношение Q (значения) .

Вопрос Тобина (или коэффициент q и v Калдора ) — это соотношение между физического актива и рыночной стоимостью его восстановительной стоимостью . Впервые он был представлен Николасом Калдором в 1966 году в его статье « Предельная производительность и макроэкономические теории распределения: комментарий к Самуэльсону и Модильяни» . Десять лет спустя он был популяризирован Джеймсом Тобином , который в 1970 году описал две его величины как:

Один из них, числитель, — это рыночная оценка: текущая рыночная цена обмена существующих активов. Другой знаменатель — это стоимость замещения или воспроизводства: цена на рынке вновь произведенных товаров. Мы считаем, что это соотношение имеет важное макроэкономическое значение и полезность, поскольку является связующим звеном между финансовыми рынками и рынками товаров и услуг.

Измерение

Единая компания

Хотя это не прямой эквивалент q Тобина, в финансовой литературе стало обычной практикой рассчитывать коэффициент путем сравнения рыночной стоимости капитала и обязательств компании с соответствующей балансовой стоимостью, поскольку восстановительная стоимость активов компании равна трудно оценить:

q Тобина = ${\frac {\text{(Equity Market Value + Liabilities Market Value)}}{\text{(Equity Book Value + Liabilities Book Value)}}}$

Также общепринятой практикой является предположение об эквивалентности рынка обязательств и балансовой стоимости, что дает:

q Тобина = ${\frac {\text{(Equity Market Value + Liabilities Book Value)}}{\text{(Equity Book Value + Liabilities Book Value)}}}$.

Даже если предполагается, что рыночная и балансовая стоимость обязательств равны, она не равна «отношению рыночной и балансовой стоимости» или «отношению цены к балансовой стоимости», используемому в финансовом анализе. Последний коэффициент рассчитывается только для стоимости акций: Коэффициент рыночной стоимости к балансовой стоимости = ${\frac {\text{Equity Market Value}}{\text{Equity Book Value}}}$. Финансовый анализ также часто использует обратную величину этого соотношения, «Отношение балансовой стоимости к рынку», т.е. соотношение балансовой стоимости к рынку = ${\frac {\text{Equity Book Value}}{\text{Equity Market Value}}}$

Для компаний, зарегистрированных на бирже, рыночная стоимость капитала или рыночная капитализация часто указывается в финансовых базах данных. Его можно рассчитать для определенного момента времени по ${\text{number of shares}}\times {\text{share price}}$.

Совокупные корпорации

Другое использование q — определение оценки всего рынка по отношению к совокупным корпоративным активам. Формула для этого: $q={\frac {\text{value of stock market}}{\text{corporate net worth}}}$

Следующий график представляет собой пример q Тобина для всех корпораций США. Линия показывает отношение стоимости фондового рынка США к чистым активам США по восстановительной стоимости с 1900 года.

Влияние на капитальные вложения

Если бы рыночная стоимость отражала исключительно зарегистрированные активы компании, q Тобина было бы равно 1,0.

Если q Тобина больше 1,0, то рыночная стоимость превышает стоимость зарегистрированных активов компании. Это говорит о том, что рыночная стоимость отражает некоторые неизмеренные или неучтенные активы компании. Высокие значения q Тобина побуждают компании вкладывать больше средств в капитал, поскольку они «стоят» больше, чем цена, которую они за них заплатили.

Если цена акций компании (которая является мерой рыночной стоимости компании) составляет 2 доллара, а цена капитала на текущем рынке равна 1 доллару, так что q > 1, компания может выпустить акции и на полученные доходы инвестировать в капитал. , получая таким образом экономическую прибыль .

С другой стороны, если q Тобина меньше 1, рыночная стоимость меньше учетной стоимости активов компании. Это говорит о том, что рынок, возможно, недооценивает компанию или что компания может увеличить прибыль, избавившись от части основного капитала, либо продав его, либо отказавшись заменить его по мере его изнашивания.

Джон Михалевич отмечает, что «не существует простого балансирующего механизма в случае низких коэффициентов Q, т. е. когда рынок оценивает актив ниже его восстановительной стоимости (Q<1). Когда Q меньше паритета, рынок кажется говоря, что развернутые реальные активы не принесут достаточной нормы прибыли и что, следовательно, владельцы таких активов должны согласиться на скидку до восстановительной стоимости, если они желают продать свои активы на рынке, если реальные активы могут быть проданы. скидка по стоимости замены, например через ликвидацию активов такое действие было бы выгодно акционерам, поскольку оно вернуло бы коэффициент Q обратно к паритету (Q->1). В случае фондового рынка в целом, а не отдельной фирмы, следует вывод. То, что активы должны быть ликвидированы, обычно не применяется. Низкий коэффициент Q для всего рынка не означает, что полное перераспределение ресурсов по всей экономике создаст ценность. Вместо этого, когда Q в масштабах всего рынка меньше паритета, инвесторы, вероятно, действуют чрезмерно. пессимистично настроен в отношении будущей доходности активов».

Ланг и Стулц обнаружили, что у диверсифицированных компаний коэффициент q-rn ниже, чем у целенаправленных фирм, поскольку рынок снижает стоимость активов фирмы .

Идеи Тобина показывают, что движения цен на акции будут отражаться на изменениях в потреблении и инвестициях, хотя эмпирические данные показывают, что взаимосвязь не так тесна, как можно было бы подумать. Во многом это связано с тем, что компании не основывают слепо решения об инвестировании в основной капитал на изменениях цен на акции; скорее они исследуют будущие процентные ставки и текущую стоимость ожидаемой прибыли.

Другие влияния на q

Q Тобина измеряет две переменные - текущую цену капитальных активов, измеренную бухгалтерами или статистиками, и рыночную стоимость акций и облигаций - но есть и другие элементы, которые могут повлиять на значение q, а именно:

• Рыночная шумиха и спекуляции, отражающие, например, взгляды аналитиков на перспективы компаний или спекуляции, такие как слухи о торгах.
• « Интеллектуальный капитал » корпораций, то есть неизмеримый вклад знаний, деловой репутации, технологий и других нематериальных активов, которые компания может иметь, но не учитывает бухгалтеры. Некоторые компании стремятся разработать способы измерения нематериальных активов, таких как интеллектуальный капитал. См. сбалансированную систему показателей .

Говорят, что на q Тобина влияют рыночная шумиха и нематериальные активы, поэтому мы видим колебания q вокруг значения 1.

v Калдора и q Тобина

В своей статье 1966 года «Предельная производительность и макроэкономическая теория распределения: комментарий к Самуэльсону и Модильяни», написанной в соавторстве с Луиджи Пасинетти , Николас Калдор представил эту взаимосвязь как часть своей более широкой теории распределения, которая не была маржиналистской. Эта теория сегодня известна как «Кембриджская модель роста» по месту ( Кембриджский университет , Великобритания), где была разработана теория. В статье Калдор пишет:

«Коэффициент оценки» (v) [является] отношением рыночной стоимости акций к капиталу, используемому корпорациями».

Затем Калдор продолжает исследовать свойства v на собственно макроэкономическом уровне. В итоге он выводит следующее уравнение:

$v={\frac {1}{c}}\cdot \left[{\frac {sw}{g}}\cdot {\frac {Y}{K}}-{\frac {sw}{sc}}(1-i)-i(1-c)\right]$

где c — чистое потребление за счет капитала, sw — сбережения работников, g — темпы роста, Y — доход, K — капитал, sc — сбережения за счет капитала, а i — доля новых ценных бумаг, выпущенных фирмами. Затем Калдор дополняет это уравнением цены p для ценных бумаг, которое выглядит следующим образом:

$p={\frac {g(1-i)}{sc}}$

Затем он продолжает излагать свою интерпретацию этих уравнений:

Интерпретация этих уравнений следующая. Учитывая коэффициенты сбережений и коэффициент прироста капитала, будет определенный коэффициент оценки, который обеспечит достаточно сбережений частного сектора для приобретения новых ценных бумаг, выпущенных корпорациями. Следовательно, чистые сбережения личного сектора (доступные для инвестиций бизнес-сектора) будут зависеть не только от склонности к сбережениям отдельных лиц, но и от политики корпораций в отношении новых проблем. В отсутствие новых выпусков уровень цен на ценные бумаги будет установлен на уровне, при котором покупки ценных бумаг вкладчиками будут уравновешиваться продажей ценных бумаг теми, кто не сберегает, в результате чего чистые сбережения частного сектора будут равны нулю. Выпуск новых ценных бумаг корпорациями приведет к снижению цен на ценные бумаги (т.е. коэффициенту оценки v ) ровно настолько, чтобы сократить продажу ценных бумаг теми, кто тратит сбережения, настолько, чтобы стимулировать чистые сбережения, необходимые для принятия новых выпусков. Если бы я был отрицательным, а корпорации были бы чистыми Покупатели ценных бумаг личного сектора (которыми они могли бы стать путем выкупа прошлых ценных бумаг или покупки акций частного сектора для приобретения дочерних компаний) коэффициент оценки v будет доведен до точки, при которой чистые личные сбережения будут отрицательным в той мере, в какой это необходимо для соответствия продаже ценных бумаг частным сектором.

Калдор четко описывает состояние равновесия, при котором, при прочих равных условиях , объем сбережений, существующих в любой момент времени, соответствует общему количеству ценных бумаг, находящихся в обращении на рынке. Далее он заявляет:

В состоянии равновесия Золотого Века (при наличии константы g и константы K/Y , как бы она ни была определена) v будет постоянным, со значением, которое может быть ><1, в зависимости от значений sc , sw , c и я .

В этом предложении Калдор излагает определение соотношения v в равновесии (константа g и константа K/Y ) посредством: сбережений капитала, сбережений рабочих, чистого потребления капитала и выпуска новых акций. по фирмам.

Калдор идет еще дальше. До этого он утверждал, что «доля инвестиций в общем доходе выше, чем доля сбережений в заработной плате или в общем личном доходе» — это «факт» (т.е. вопрос эмпирического исследования, которое, по мнению Калдора, вероятно, держитесь правды). Это так называемое «неравенство Пазинетти», и если мы учтем его, то сможем сказать нечто более конкретное об определении v :

[Можно] утверждать, что, учитывая неравенство Пасинетти, gK>sw.Y , v <1, когда c =(1- sw ). я = 0; при i >0 это будет тем более верно .

Калдора Это хорошо согласуется с тем фактом, что v Тобина и q имеют тенденцию быть в среднем ниже 1, что позволяет предположить, что неравенство Пасинетти, вероятно, действительно справедливо в эмпирической реальности.

Наконец, Калдор размышляет над тем, даст ли это исследование какой-либо ключ к будущему развитию распределения доходов в капиталистической системе. Неоклассики были склонны утверждать, что капитализм в конечном итоге ликвидирует капиталистов и приведет к более однородному распределению доходов. Калдор излагает случай, когда это может иметь место в его рамках:

Имеет ли эта «теорема нео-Пазинетти» какое-либо долгосрочное «Пазинетти» или «анти-Пазинетти» решение? До сих пор мы не принимали во внимание изменения в распределении активов между «рабочими» (т.е. пенсионными фондами) и «капиталистами» — более того, мы предполагали, что оно постоянно. Однако, поскольку капиталисты продают акции (если c > 0), а пенсионные фонды покупают их, можно предположить, что доля совокупных активов в руках капиталистов будет постоянно уменьшаться, тогда как доля активов в руках капиталистов будет постоянно уменьшаться. фонды рабочих будут непрерывно увеличиваться до тех пор, пока в какой-то отдаленный день у капиталистов не останется акций; пенсионные фонды и страховые компании будут владеть ими всеми!

Хотя это возможная интерпретация анализа, Калдор предостерегает от нее и предлагает альтернативную интерпретацию результатов:

Но эта точка зрения игнорирует тот факт, что ряды класса капиталистов постоянно пополняются сыновьями и дочерьми новых капитанов промышленности, заменяя внуков и внучек старых капитанов, которые постепенно растрачивают свое наследство, живя сверх своих дивидендных доходов. Разумно предположить, что стоимость акций вновь созданных и растущих компаний растет более высокими темпами, чем в среднем, в то время как акции старых компаний (относительная значимость которых снижается) растут более низкими темпами. Это означает, что скорость прироста капитала акций, находящихся в руках группы капиталистов в целом, по указанным выше причинам выше, чем скорость прироста активов в руках пенсионных фондов и т. д. Учитывая разницу в темпах повышения стоимости двух фондов ценных бумаг (а это зависит от скорости появления новых корпораций и замены старых) я думаю, можно показать, что для любого данного сочетания значений параметров будет долгосрочное равновесное распределение активов между капиталистами и пенсиями средства, которые останутся постоянными.

Калдора Теория v является всеобъемлющей и обеспечивает равновесное определение переменной на основе макроэкономической теории, которая отсутствовала в большинстве других обсуждений. Но сегодня ею в значительной степени пренебрегают, и основное внимание уделяется более позднему вкладу Тобина - отсюда тот факт, что переменная известна как q Калдора Тобина, а не как v .

Вопрос Касселя

В сентябре 1996 года на обеде в Европейском банке реконструкции и развития (ЕБРР), на котором присутствовали Тобин, Марк Кутис из ЕБРР, Брайан Ридинг и Габриэль Стайн из Lombard Street Research Ltd, Тобин отметил, что «как и большинство американских экономистов , [он] ничего не читал на иностранном языке] и что «как и большинство послевоенных экономистов, [он] не читал ничего, опубликованного до Второй мировой войны». он обнаружил, что в 1920-х годах шведский экономист Густав Кассель ввел соотношение между рыночной стоимостью физического актива и его восстановительной стоимостью, которое он назвал q, которое, таким образом, на несколько десятилетий предшествует как Калдору, так и Тобину.

Предельный q Тобина

Предельное q Тобина — это отношение рыночной стоимости дополнительной единицы капитала к ее восстановительной стоимости.

Коэффициент балансовой стоимости (P/B)

Во времена инфляции q будет ниже, чем соотношение цены и балансовой стоимости . В периоды очень высокой инфляции балансовая стоимость будет занижать стоимость замены активов фирмы, поскольку завышенные цены на ее активы не будут отражены в ее балансе.

Критика

Оливье Бланшар , Чангён Ри и Лоуренс Саммерс на основе данных об экономике США с 1920-х по 1990-е годы обнаружили, что «фундаментальные факторы» предсказывают инвестиции гораздо лучше, чем вопрос Тобина. Однако то, что эти авторы называют фундаментальными принципами, — это норма прибыли , которая связывает эти эмпирические данные с более старыми идеями таких авторов, как Уэсли Митчелл или даже Карл Маркс , о том, что прибыль является основным двигателем рыночной экономики.

Дуг Хенвуд в своей книге «Уолл-стрит » утверждает, что коэффициент q не может точно предсказать инвестиции, как утверждает Тобин. «Данные статьи Тобина и Брэйнарда 1977 года охватывают период с 1960 по 1974 год, период, для которого q , казалось, довольно хорошо объясняет инвестиции», - пишет он. «Но, как показывает диаграмма [см. справа], ситуация начала ухудшаться еще до того, как статья была опубликована. Хотя q и инвестиции, казалось, двигались вместе в первой половине графика, они расходятся почти в середине; q рухнул в течение второй половины графика. медвежьи фондовые рынки 1970-х годов, однако инвестиции выросли». (стр. 145)

См. также

• Коэффициент цена/прибыль
• Дивидендная доходность
• Список финансовых тем

Дальнейшее чтение

• Смитерс, Эндрю; Райт, Стивен (2000). Оценка Уолл-стрит: защита богатства на турбулентных рынках . МакГроу-Хилл. ISBN  978-0-07-135461-5 .
• Инвестиционная оценка: инструменты и методы определения стоимости любого актива

Внешние ссылки

• Q Тобина умеренно оптимистичен в отношении акций США (по состоянию на март 2009 г.)
• «Руководство идей» запускает службу исследования Q Тобина на основе индикатора Q Джеймса Тобина
• Роберт Хюбшер о «Вопросе о рыночной оценке». Архивировано 21 октября 2013 г. в Wayback Machine.
• FAQ Эндрю Смитерса по Q-Ratio
• Графики и данные Q-Ratio