Аномалия низкой волатильности
В инвестировании и финансах аномалия низкой волатильности заключается в том, что на большинстве изученных рынков ценные бумаги с низкой волатильностью имеют более высокую доходность, чем ценные бумаги с высокой волатильностью. Это пример аномалии фондового рынка , поскольку она противоречит основному предсказанию многих финансовых теорий о том, что более высокая доходность может быть достигнута только за счет большего риска.
Модель ценообразования капитальных активов (CAPM) предсказывает положительную и линейную связь между подверженностью систематическому риску ценной бумаги (ее бета-версии) и ее ожидаемой будущей доходностью. Однако аномалия низкой волатильности опровергает этот прогноз CAPM, показывая , что акции с более высоким бета-коэффициентом исторически отставали от акций с более низким бета-тестом. [1] Кроме того, акции с более высоким идиосинкразическим риском часто приносят более низкую доходность по сравнению с акциями с более низким идиосинкразическим риском. [2] Аномалия также характерна для рынков корпоративных облигаций. [3]
Аномалию низкой волатильности также называют аномалией низкой бета , минимальной дисперсии и минимальной волатильности .
История
[ редактировать ]CAPM был разработан в конце 1960-х годов и предсказывает , что ожидаемая доходность должна быть положительной и линейной функцией бета , и ничем иным. Во-первых, доходность акций со средней бетой должна быть средней доходностью акций. Во-вторых, перехват должен быть равен безрисковой ставке. Затем наклон можно вычислить по этим двум точкам. Почти сразу же эти предсказания были эмпирически оспорены. Исследования показывают, что правильный наклон либо меньше прогнозируемого, либо незначительно отличается от нуля, либо даже отрицателен. [4] [1] Экономист Фишер Блэк (1972) предложил теорию, согласно которой существует доходность с нулевым бета-тестом, которая отличается от безрисковой доходности. [5] Это лучше соответствует данным. В принципе, он по-прежнему предполагает, что более высокая доходность выше бета. Исследования, бросающие вызов основополагающим предположениям CAPM о рисках, множились на протяжении десятилетий. [6] Одна из проблем возникла в 1972 году, когда Майкл Дженсен , Фишер Блэк и Майрон Шоулз опубликовали исследование, показывающее, как будет выглядеть CAPM, если нельзя будет брать кредиты по безрисковой ставке. [7] Их результаты показали, что взаимосвязь между бета-коэффициентом и реализованной доходностью была более плоской, чем прогнозировалось CAPM. [8] Вскоре после этого Роберт Хауген и Джеймс Хайнс подготовили рабочий документ под названием «О доказательствах, подтверждающих существование премий за риск на рынке капитала». Изучая период с 1926 по 1971 год, они пришли к выводу, что «в долгосрочной перспективе портфели акций с меньшими колебаниями ежемесячной доходности принесли более высокую среднюю доходность, чем их «более рискованные» аналоги». [9] [10]
Доказательство
[ редактировать ]Аномалия низкой волатильности была зафиксирована в Соединенных Штатах в течение длительного 90-летнего периода. Портфели, отсортированные по волатильности и содержащие глубокие исторические данные с 1929 года, доступны в онлайн-библиотеке данных. [11] На рисунке представлены данные портфеля акций США, отсортированные по прошлой волатильности и сгруппированные в десять портфелей. Портфель акций с наименьшей волатильностью имеет более высокую доходность по сравнению с портфелем акций с наибольшей волатильностью. Наглядная иллюстрация аномалии, поскольку связь между риском и доходностью должна быть положительной. Данные о соответствующей аномалии с низким бета-тестом также доступны в Интернете . Доказательства существования аномалии растут благодаря многочисленным исследованиям, проводимым как учеными, так и практиками, которые подтверждают наличие аномалии на протяжении сорока лет с момента ее первоначального открытия в начале 1970-х годов. Аномалия низкой волатильности наблюдается не только в секторах, но и внутри каждого сектора. [12] Примеры включают Бейкера и Хаугена (1991), [13] Чан, Карчески и Лаконишок (1999), [14] Джаганнатан и Ма (2003), [15] , Ходрик, Син и Чжан (2006), [16] Кларк Де Сильва и Торли (2006), [17] и Бейкер, Брэдли и Вурглер (2011). [18] Помимо данных о фондовом рынке США, есть также данные о международных фондовых рынках. Что касается глобальных фондовых рынков, Блиц и ван Влит (2007 г.): [19] Нильсен и Субраманиан (2008), [20] Карвальо, Сяо, Мулен (2011), [21] Блиц , Панг, ван Влит (2012), [22] Бейкер и Хауген (2012), [23] все находят схожие результаты. [24] [25] [26]
Пояснения
[ редактировать ]Было предложено несколько объяснений аномалии низкой волатильности. Они объясняют, почему ценные бумаги с низким уровнем риска более востребованы, создавая аномалию низкой волатильности.
- Ограничения: Инвесторы сталкиваются с ограничениями по кредитному плечу и ограничениям на продажу . Это объяснение было предложено Бреннаном (1971) и проверено Фраццини и Педерсеном (2014). [27]
- Относительная эффективность: многие инвесторы хотят постоянно превосходить средний показатель по рынку или эталонный показатель , как обсуждали Блиц и ван Влит (2007) и Бейкер , Брэдли и Вурглер (2011).
- Проблемы агентств. Многие профессиональные инвесторы имеют несовпадающие интересы при управлении деньгами клиентов. Фалькенштейн (1996) и Карчески (2001) приводят доказательства в пользу управляющих взаимными фондами .
- Предпочтение асимметрии: многие инвесторы любят выигрыши, подобные лотерее. Бали , Какичи и Уайтлоу (2011) проверяют гипотезу «акции как лотереи » Барбериса и Хуанга (2008).
- Поведенческие предубеждения. Инвесторы часто бывают самоуверенны и используют репрезентативную эвристику и переплачивают за акции, привлекающие внимание . [28]
Обзор всех объяснений, выдвинутых в научной литературе, также см. в обзорных статьях по этой теме Блица , Фалькенштейна и Ван Влита (2014) и Блитца , Ван Влита и Балтуссена (2019). [29] [30]
Также см.
[ редактировать ]- Рыночная аномалия
- Модель ценообразования капитальных активов
- Низковолатильное инвестирование
- Стиль инвестирования
- Стоимостное инвестирование
- Импульсное инвестирование
Ссылки
[ редактировать ]- ^ Перейти обратно: а б ван дер Гриент, Барт; Блиц, Дэвид; ван Влит, Пим (1 июля 2011 г.). «Является ли связь между волатильностью и ожидаемой доходностью акций положительной, неизменной или отрицательной?». ССРН . Рочестер, Нью-Йорк. дои : 10.2139/ssrn.1881503 . S2CID 153743404 . ССНР 1881503 .
- ^ Анг, Эндрю; Ходрик, Роберт Дж.; Син, Юхан; Чжан, Сяоянь (2006). «Разрез волатильности и ожидаемой доходности» (PDF) . Журнал финансов . 61 (1): 259–299. дои : 10.1111/j.1540-6261.2006.00836.x . ISSN 1540-6261 . S2CID 1092843 .
- ^ Хауэлинг, Патрик; Маскенс, Фредерик (сентябрь 2023 г.). «Прошлое, настоящее и будущее корпоративных облигаций с низким уровнем риска» . ССРН . Аннотация 4574834.
- ^ Фама, Ойген (1973). «Риск, доходность и равновесие: эмпирические тесты». Журнал политической экономии . 81 (3): 607–636. дои : 10.1086/260061 . S2CID 13725978 .
- ^ Блэк, Фишер (1972). «Равновесие на рынке капитала с ограниченными заимствованиями». Журнал бизнеса . 45 (3): 444–455. дои : 10.1086/295472 .
- ^ Арнотт, Роберт, (1983) «Что сделал MPT: какие риски приносят плоды?», Журнал управления портфелем, осень 1983 г., стр. 5–11; Фама, Юджин, Кеннет Френч (1992), «Разрез ожидаемой доходности акций», Journal of Finance, Vol. 47, № 2, июнь 1992 г., стр. 427–465; см. Ролл, Ричард, С.А. Росс, (1994), «О перекрестной взаимосвязи между ожидаемой доходностью и бета-коэффициентами», Journal of Finance, март 1994 г., стр. 101–121; см. Энг, Эндрю, Роберт Дж. Ходрик, Юхан Син и Сяоян Чжан (2006), «Срез волатильности и ожидаемой доходности», Journal of Finance, Vol. LXI, № 1, февраль 2006 г., стр. 259–299; см. также Бест, Майкл Дж., Роберт Р. Грауэр (1992), «Позитивно взвешенные портфели с минимальной дисперсией и структура ожидаемой доходности активов», Журнал финансового и количественного анализа, Vol. 27, № 4 (декабрь 1992 г.), стр. 513–537; см. Фраццини, Андреа и Лассе Х. Педерсен (2010) Серия рабочих документов NBER «Ставки против бета».
- ^ Блэк, Фишер; Дженсен, Майкл (1972). «Модель ценообразования капитальных активов: некоторые эмпирические тесты». Исследования по теории рынков капитала . 81 (3): 79–121.
- ^ Дженсен, Майкл К., Блэк, Фишер и Скоулз, Майрон С. (1972), «Модель ценообразования капитальных активов: некоторые эмпирические тесты», Исследования по теории рынков капитала, Praeger Publishers Inc., 1972; см. также Фама, Юджин Ф., Джеймс Д. Макбет, «Риск, доход и равновесие: эмпирические тесты», Журнал политической экономии, Vol. 81, № 3. (май – июнь 1973 г.), стр. 607–636.
- ^ Хауген, Роберт А. и А. Джеймс Хейнс (1975), «Риск и норма прибыли на финансовые активы: немного старого вина в новых бутылках». Журнал финансового и количественного анализа, Vol. 10, № 5 (декабрь): стр. 775–784, см. также Хауген, Роберт А. и А. Джеймс Хейнс, (1972) «О доказательствах, подтверждающих существование премий за риск на рынках капитала», Wisconsin Working Бумага, декабрь 1972 г.
- ^ Хауген, Роберт А. и А. Джеймс Хейнс, (1972) « О доказательствах, подтверждающих существование премий за риск на рынках капитала », Рабочий документ штата Висконсин, декабрь 1972 г.
- ^ Ван Влит, Пим; де Конинг, Январь (2017). Высокая доходность при низком риске: замечательный парадокс фондового рынка . Уайли. дои : 10.1002/9781119357186 . ISBN 9781119351054 .
- ^ Де Карвальо, Рауль Леоте; Закария, Маждулин; Лу, Сяо; Мулен, Пьер (1 января 2015 г.), Юрченко, Эммануэль (редактор), «11 - Аномалия с низким уровнем риска повсюду: данные из фондового сектора» , Инвестирование на основе риска и факторное инвестирование , Elsevier, стр. 265–289, ISBN 978-1-78548-008-9 , получено 18 августа 2023 г.
- ^ Р. Хауген и Нардин Бейкер (1991), «Эффективная рыночная неэффективность портфелей акций, взвешенных по капитализации», Journal of Portfolio Management, vol. 17, № 1, стр. 35–40, см. также Бейкер, Н. и Р. Хауген (2012) «Акции с низким уровнем риска превосходят по доходности на всех наблюдаемых рынках мира».
- ^ Чан, Л., Дж. Карчески и Дж. Лаконишок (1999), «Об оптимизации портфеля: прогнозирование ковариаций и выбор модели риска», Обзор финансовых исследований, 12, стр. 937–974.
- ^ Джаганнатан Р. и Т. Ма (2003). «Снижение риска в крупных портфелях: почему помогает введение неправильных ограничений», The Journal of Finance, 58(4), стр. 1651–1684.
- ^ Анг, Эндрю; Ходрик, Роберт Дж.; Син, Юхан; Чжан, Сяоянь (2006). «Срез волатильности и ожидаемой доходности» . Журнал финансов . 61 (1): 259–299. дои : 10.1111/j.1540-6261.2006.00836.x . ISSN 0022-1082 .
- ^ Кларк, Роджер, Хариндра де Силва и Стивен Торли (2006), «Портфели с минимальной дисперсией на фондовом рынке США», Journal of Portfolio Management, осень 2006 г., Vol. 33, № 1, стр. 10–24.
- ^ Бейкер, Малкольм, Брендан Брэдли и Джеффри Вурглер (2011), «Эталонные показатели как пределы арбитража: понимание аномалии низкой волатильности», Financial Analyst Journal, Vol. 67, № 1, стр. 40–54.
- ^ Блиц, Дэвид К. и Пим ван Влит. (2007), Эффект волатильности: более низкий риск без более низкой доходности, Journal of Portfolio Management, vol. 34, № 1, осень 2007 г., стр. 102–113.SSRN: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=980865
- ^ Нильсен, Ф. и Р. Эйлур Субраманиан, (2008), «Вдали от безумной толпы – эффективные индексы волатильности», MSCI Research Insight.
- ^ Карвальо, Рауль Леоте де, Лу Сяо и Пьер Мулен, (2011) «Демистификация стратегий, основанных на фондовом риске: простое описание альфа-плюс-бета», Журнал управления портфелем», 13 сентября 2011 г.
- ↑ Блиц, Дэвид, Панг, Хуан и Ван Влит, Пим, «Эффект волатильности на развивающихся рынках» (10 апреля 2012 г.). Доступно на сайте SSRN: http://ssrn.com/abstract=2050863 .
- ^ Бейкер, Нардин и Хауген, Роберт А., «Акции с низким риском превосходят все наблюдаемые рынки мира» (27 апреля 2012 г.). Доступно на сайте SSRN: http://ssrn.com/abstract=2055431 .
- ^ «Низкий риск, высокая доходность? – Май 2014 г. – SagePoint Financial» (PDF) . SagePoint Финансовый . Архивировано из оригинала (PDF) 4 мая 2015 г.
- ^ «Почему стоит обратить внимание на акции с низким бета-тестом» . Блог портфельного инвестирования: Портфельист. Архивировано из оригинала 6 июня 2014 года.
- ^ «Величайшая аномалия в финансах: акции с низким коэффициентом бета превосходят результаты» . Инвестирование ежедневно . Архивировано из оригинала 31 мая 2014 года.
- ^ Фраццини, Андреа и Педерсен, Лассе (2014). Ставки против бета . Журнал финансовой экономики , 111 (1), 1-25.
- ^ Блиц, Дэвид; Хьюсман, Роб; Свинкелс, Лоуренс; Ван Влит, Пим (2019). «Внимание СМИ и эффект волатильности» . Письма о финансовых исследованиях . впереди. дои : 10.2139/ssrn.3403466 . hdl : 1765/120091 . S2CID 198634762 .
- ^ Блиц, Дэвид; Фалькенштейн, Эрик; Ван Влит, Пим (2014). «Объяснения эффекта волатильности: обзор, основанный на предположениях CAPM» . Журнал управления портфелем . 40 (3): 61–76. дои : 10.3905/jpm.2014.40.3.061 . S2CID 201375041 .
- ^ Блиц, Дэвид; Ван Влит, Пим; Балтуссен, Гвидо (2019). «Возвращение к эффекту волатильности». дои : 10.2139/ssrn.3442749 . S2CID 202931436 .
{{cite journal}}: Для цитирования журнала требуется|journal=( помощь )