Дивидендная политика

Дивидендная политика в финансовом менеджменте и корпоративных финансах касается ^[1]^[2]политика в отношении дивидендов ; более конкретно, выплата денежных дивидендов в настоящем, а не, предположительно, выплата увеличенных дивидендов на более позднем этапе. Практические и теоретические соображения будут способствовать такому мышлению.

Актуальность дивидендной политики

Теорема Модильяни-Миллера

Теорема Модильяни-Миллера утверждает, что дивидендная политика не влияет на стоимость фирмы. ^[3] В более общем плане теория сформулирована в контексте структуры капитала и утверждает, что — в отсутствие налогов, издержек банкротства, агентских издержек и асимметричной информации, а также на эффективном рынке — на стоимость предприятия не влияют как финансируется эта фирма : т.е. на ее стоимость не влияет то, финансируется ли фирма за счет нераспределенной прибыли или привлекает ли она капитал путем выпуска акций или продажи долга .

Решение о дивидендах, касающееся как акционерного финансирования, так и нераспределенной прибыли, в свою очередь, нейтрально по стоимости. ^[1]В данном случае акционерам безразлично , как фирма распределяет свою прибыль между новыми инвестициями и дивидендами. По сути, логика заключается в том, что капитал, использованный для выплаты дивидендов, будет заменен новым капиталом, привлеченным посредством выпуска акций. Последнее увеличит количество акций, размывая прибыль , и, следовательно, приведет к снижению цены акций.Таким образом, любое увеличение стоимости фирмы из-за выплаты дивидендов (например, согласно модели Гордона , как показано ниже, где стоимость является функцией дивидендов ) будет компенсировано снижением стоимости из-за привлечения нового капитала.

Модель Гордона

В отличие от вышеизложенного, в рамках модели дисконтирования дивидендов ^[2] и, в частности, в «модели роста» Майрона Дж. Гордона , стоимость фирмы (или, по крайней мере, ее капитала) явно зависит от выплаченных дивидендов. ^[1] Здесь инвесторы, как видно, предпочитают «синицу в руке»: т.е. дивиденды определенны по сравнению с доходом от будущего прироста капитала.Таким образом, результирующая формула оценки возвращает стоимость как текущую стоимость «всех» будущих дивидендов:

P={\frac {D_{1}}{r-g}}

где: $P$ текущая цена акции; $g$ — постоянный темп роста в течение неограниченного срока, ожидаемый для дивидендов; $r$ — постоянная стоимость акционерного капитала (k _e ) для этой компании; $D_{1}$ — это стоимость дивидендов на конец первого периода, которую можно заменить прибылью, умноженной на коэффициент удержания .

Эта формула, по сути, применяет формулу бессрочного погашения к текущим дивидендам, которые будут расти устойчивыми темпами . Строго говоря, его следует применять только к «зрелым» компаниям. Кроме того, с точки зрения политики, следствием является то, что (согласно формуле) дивиденды выплачиваются только в том случае, если требуемая инвесторами прибыль – т.е. стоимость собственного капитала , k _e – превышает темпы устойчивого роста компании . И наоборот, пока компания демонстрирует рост, превосходящий другие сопоставимые фирмы (и k _e ), ей не следует выплачивать дивиденды, а вместо этого финансировать свои потребности в капитале за счет нераспределенной прибыли.

Модель Линтнера

Джон Линтнер предлагает четкую формулу для определения дивидендной политики; ^[4]это особенно актуально для публичной компании . Ключевое допущение модели заключается в том, что руководство будет учитывать два фактора при определении суммы дивидендов, оба из которых соответственно указывают на более высокие дивиденды. Первый — это чистая приведенная стоимость будущих доходов; во-вторых, устойчивость этих доходов. В то же время любая политика должна признавать, что инвесторы предпочтут получать свои дивиденды с (некоторой) уверенностью, и поэтому, если возможно, руководство будет поддерживать постоянную ставку дивидендов (даже если результаты в конкретном периоде не соответствуют ожидаемым). знак). Теория последовала за наблюдением ^[4] что компании часто устанавливают свои долгосрочные целевые показатели соотношения дивидендов к прибыли в зависимости от ожидаемых положительных «проектов» по чистой приведенной стоимости (см. составление бюджета капиталовложений ).

В виде модели рассматриваются два параметра: целевой коэффициент выплат и скорость, с которой текущие дивиденды приспосабливаются к этому целевому значению:

${\begin{aligned}D_{t}&=D_{t-1}+\rho \cdot \left(D_{t}^{*}-D_{t-1}\right)\\&=D_{t-1}+\rho \cdot \left(\tau \cdot E_{t}-D_{t-1}\right)\\&=\rho \cdot \tau \cdot E_{t}+(1-\rho )\cdot D_{t-1}\\&=\rho \cdot D_{t}^{*}+(1-\rho )\cdot D_{t-1}\end{aligned}}$

где:

$D_{t}$ это дивиденд на акцию в данный момент $t$
$D_{t-1}$ это дивиденд на акцию в данный момент $(t-1)$ , т.е. прошлогодний дивиденд на акцию
$\rho$ - коэффициент корректировки или коэффициент частичной корректировки, при этом $0\leq \rho \leq 1$
$D_{t}^{*}$ целевой дивиденд на акцию в данный момент $t$ , с $D_{t}^{*}=\tau \cdot E_{t}$
$\tau$ — целевой коэффициент выплат по прибыли на акцию (или по свободному денежному потоку на акцию), при этом $0\leq \tau \leq 1$
$E_{t}$ — это прибыль на акцию (или свободный денежный поток на акцию) в определенный момент времени. $t$

Применяя эту модель к акциям США, Линтнер обнаружил: $\rho \simeq 30\%$ и $\tau \simeq 50\%$ .

Вышеизложенное подразумевает некоторую симметрию. Однако на самом деле динамика дивидендов асимметрична: увеличение дивидендов обычно небольшое и частое, тогда как снижение (включая полное сокращение дивидендов) большое и нечастое.

Теория замещения структуры капитала и дивиденды

Теория замещения структуры капитала (CSS) ^[5] описывает взаимосвязь между доходами, ценой акций и структурой капитала публичных компаний. Теория основана на гипотезе о том, что руководство «манипулирует» структурой капитала таким образом, чтобы прибыль на акцию (EPS) была максимальной. Как следствие, теория CSS, как предполагается, предоставляет менеджменту (некоторые) рекомендации по дивидендной политике – более непосредственно, чем другие подходы, такие как модель Уолтера и модель Гордона. Фактически, CSS переворачивает традиционный причинно-следственный порядок, подразумевая, что коэффициенты оценки компании определяют дивидендную политику, а не наоборот.

Теория дает объяснение тому, почему некоторые компании выплачивают дивиденды, а другие нет: При перераспределении денежных средств среди акционеров руководство обычно может выбирать между дивидендами и выкупом акций . В большинстве случаев дивиденды облагаются более высоким налогом, чем прирост капитала , и поэтому ожидается, что инвесторы и руководство, как правило, выберут обратный выкуп акций. Однако для некоторых компаний выкуп акций приводит к снижению прибыли на акцию, и в этих случаях компания предпочитает выплачивать дивиденды.Таким образом, из теории CSS можно сделать вывод, что компаниям, не имеющим долгов, следует предпочитать выкуп, тогда как компаниям с соотношением долга к собственному капиталу, превышающим

{\frac {D}{E_{\text{q}}}}>{\frac {1-T_{\text{C}}}{1-T_{\text{D}}}}-1

следует отдавать предпочтение дивидендам как средству распределения денежных средств среди акционеров , где

D — общий долгосрочный долг компании.
$E_{\text{q}}$ это общий капитал компании
$T_{\text{C}}$ это ставка налога на прирост капитала
$T_{\text{D}}$ ставка налога на дивиденды

Затем компании могут «нацелиться» на динамическое соотношение долга к собственному капиталу .

Теория CSS не имеет «невидимых» или «скрытых» параметров, таких как премия за риск по акциям , ставка дисконтирования, ожидаемый темп роста или ожидаемая инфляция. Как следствие, теорию можно проверить однозначно.Компании с низкой стоимостью, высокой долей заемных средств, ограниченными инвестиционными возможностями и высокой прибыльностью используют дивиденды в качестве предпочтительного средства распределения денежных средств среди акционеров, что подтверждается эмпирическими исследованиями. ^[6]

Гипотеза о дивидендных сигналах

Гипотеза о передаче дивидендов ^[7]^[8]утверждает, что объявление компанией об увеличении дивидендных выплат представляет собой возможность дать сигнал рынку о том, что положение компании «лучше, чем в среднем». Увеличение выплаты дивидендов компании может затем предсказать (или привести к) благоприятную динамику акций компании в будущем. (См. также Руководство по доходам .)

Теория построена на предположении, что, хотя на идеальном рынке отсутствует информационная асимметрия , на практике ^[8] руководство фирмы будет лучше информировано, чем рынок, при оценке истинной стоимости фирмы.(См. «Гипотезу эффективного рынка ».)Это имеет некоторую поддержку в теории игр , ^[7] представляющая собой форму « сигнальной игры ».

Обратите внимание, что концепция передачи сигналов о дивидендах широко оспаривается. ^[7] В то же время, однако, эта теория все еще используется некоторыми инвесторами. ^[7] и подтверждается эмпирическими исследованиями ^[8] показывающий, что цена акций фирмы может значительно вырасти после объявления об увеличении дивидендов, несмотря на издержки, связанные с налогом на дивиденды .

Модель Уолтера

Модель Уолтера ^[9] считает, что дивидендная политика является функцией соотношения между доходностью инвестиций компании и стоимостью ее собственного капитала ; Следствием этого является то, что решение о выплате дивидендов также повлияет на стоимость компании .

Основной аргумент ^[10] заключается в том, что сохраненный капитал будет инвестирован фирмой в свои прибыльные возможности, тогда как дивиденды, выплачиваемые акционерам, инвестируются в другое место. фирмы норма прибыли Здесь достижимая r определяется рентабельностью собственного капитала ; акционеров в то время как требуемая норма прибыли определяется стоимостью собственного капитала фирмы, или k _e .Таким образом, если r < k _e , то фирма должна распределять прибыль в виде дивидендов; однако, если r > k _e, то фирма должна инвестировать эту нераспределенную прибыль. Таким образом, стоимость компании можно рассматривать как текущую стоимость дохода от инвестиций, полученных из нераспределенной прибыли, а теоретическую стоимость выражают ^[10] как:

$P={D+r((E-D)/k_{e}) \over {k_{e}}}\,$ ^{[ сомнительно – обсудить ]}

где

P = рыночная цена акции
D = Дивиденд на акцию
r = норма прибыли на инвестиции фирмы
k _e = стоимость собственного капитала
E = прибыль на акцию

Модель предполагает, по крайней мере неявно, что нераспределенная прибыль является единственным источником финансирования и что k _e и r постоянны; учитывая эти предположения, подход подлежит ^[10] некоторая критика.

Остаточная теория дивидендов

В соответствии с политикой остаточных дивидендов, ^[11]^[12] дивиденды выплачиваются из «свободных денежных средств» или сверхприбылей ; это следует противопоставить ^[11] «сглаженная» политика выплат.Фирма, применяющая политику остаточных дивидендов, оценит свои доступные инвестиционные возможности, чтобы определить необходимые капитальные затраты и, параллельно, сумму акционерного финансирования, которая потребуется для этих инвестиций; это также подтвердит, что стоимость нераспределенной прибыли меньше стоимости собственного капитала. При необходимости компания затем будет использовать нераспределенную прибыль для финансирования капитальных вложений. Наконец, если после этого финансирования возникнет профицит, то фирма распределит эти оставшиеся средства в качестве дивидендов.

Несмотря на отсутствие какой-либо явной привязки к стоимости, такой подход на самом деле может повлиять на цену акций:Эта политика привлечет инвесторов, которые понимают, что фирма пытается оптимально использовать свой капитал (и потребует меньшего количества новых выпусков акций с соответственно более низкими затратами на размещение ); ^[11] также задерживает (или отменяет) уплату вторичного налога на дивиденды; см. «Нераспределенная прибыль § Налоговые последствия» . ^[12]Однако в то же время такая политика может привести к тому, что инвесторам будут посылаться противоречивые сигналы (см. выше). Это также представляет собой повышенный уровень риска для инвесторов, поскольку дивидендный доход остается неопределенным, и цена акций может отреагировать соответствующим образом; см. Оценка остаточного дохода .

См. также

Внешние ссылки

Дивидендная политика Алекса Таджиряна
Политика корпоративных дивидендов Генри Серваеса (Лондонская школа бизнеса) и Питера Туфано (Гарвардская школа бизнеса)

Ссылки

^ Перейти обратно: ^а ^б ^с ^д ^и Кен Гарретт (Северная Дакота). Теория дивидендов . Ассоциация дипломированных сертифицированных бухгалтеров
^ Перейти обратно: ^а ^б ^с Асват Дамодаран (Северная Дакота). Возврат денежных средств собственникам: дивидендная политика
^ Джеймс Чен (2023). Теория нерелевантности дивидендов: определение и стратегии инвестирования . www.investopedia.com
^ Перейти обратно: ^а ^б Адам Хейс (2023). «Модель Линтнера: смысл, обзор, формула» , investopedia.com
^ Тиммер, январь (2011). «Понимание модели ФРС, структуры капитала и не только». дои : 10.2139/ssrn.1322703 . S2CID 153802629 . ССНР 1322703 . {{cite journal}}: Для цитирования журнала требуется |journal= ( помощь )
^ Фама, EF; Французский, КР (апрель 2001 г.). «Исчезающие дивиденды: изменение характеристик фирмы или снижение склонности к выплате». Журнал финансовой экономики . 60 : 3–43. дои : 10.1016/s0304-405x(01)00038-1 . ССРН 203092 .
^ Перейти обратно: ^а ^б ^с ^д Адам Хейс (2022). «Сигнализация дивидендов: определение, теория, исследования и примеры» , Investopedia
^ Перейти обратно: ^а ^б ^с § 20.6 Питера Боссартса и Бернта Арне Одегора (2006). Лекции по корпоративным финансам (второе издание). Мировое научное издательство . ISBN 9789812568991
^ Джеймс Э. Уолтер (1963). «Дивидендная политика: ее влияние на стоимость предприятия». Журнал финансов . Том. 18, № 2 (май 1963 г.), стр. 280–291.
^ Перейти обратно: ^а ^б ^с Санджай Борад (2022). «Теория Уолтерса о дивидендной политике»
^ Перейти обратно: ^а ^б ^с Рани Тхакур (2024). «Модель остаточных дивидендов»
^ Перейти обратно: ^а ^б CFI Education Inc (2015). «Остаточная дивидендная политика»

[ACCA-1] Перейти обратно: ^а ^б ^с ^д ^и Кен Гарретт (Северная Дакота). Теория дивидендов . Ассоциация дипломированных сертифицированных бухгалтеров

[Damodaran-2] Перейти обратно: ^а ^б ^с Асват Дамодаран (Северная Дакота). Возврат денежных средств собственникам: дивидендная политика

[3] Джеймс Чен (2023). Теория нерелевантности дивидендов: определение и стратегии инвестирования . www.investopedia.com

[Hayes_L-4] Перейти обратно: ^а ^б Адам Хейс (2023). «Модель Линтнера: смысл, обзор, формула» , investopedia.com

[5] Тиммер, январь (2011). «Понимание модели ФРС, структуры капитала и не только». дои : 10.2139/ssrn.1322703 . S2CID 153802629 . ССНР 1322703 . {{cite journal}}: Для цитирования журнала требуется |journal= ( помощь )

[6] Фама, EF; Французский, КР (апрель 2001 г.). «Исчезающие дивиденды: изменение характеристик фирмы или снижение склонности к выплате». Журнал финансовой экономики . 60 : 3–43. дои : 10.1016/s0304-405x(01)00038-1 . ССРН 203092 .

[Hayes-7] Перейти обратно: ^а ^б ^с ^д Адам Хейс (2022). «Сигнализация дивидендов: определение, теория, исследования и примеры» , Investopedia

[Bossaerts_and_0degaard-8] Перейти обратно: ^а ^б ^с § 20.6 Питера Боссартса и Бернта Арне Одегора (2006). Лекции по корпоративным финансам (второе издание). Мировое научное издательство . ISBN 9789812568991

[9] Джеймс Э. Уолтер (1963). «Дивидендная политика: ее влияние на стоимость предприятия». Журнал финансов . Том. 18, № 2 (май 1963 г.), стр. 280–291.

[Borad-10] Перейти обратно: ^а ^б ^с Санджай Борад (2022). «Теория Уолтерса о дивидендной политике»

[Thakur-11] Перейти обратно: ^а ^б ^с Рани Тхакур (2024). «Модель остаточных дивидендов»

[CFI-12] Перейти обратно: ^а ^б CFI Education Inc (2015). «Остаточная дивидендная политика»

[1]

[2]

[3]

[4]

[5]

[6]

[7]

[8]

[9]

[10]

[11]

[12]

Рекомендации по управлению