Правило чистого капитала

Единое правило чистого капитала — это правило, созданное Комиссией по ценным бумагам и биржам США («SEC») в 1975 году для прямого регулирования способности брокеров-дилеров выполнять свои финансовые обязательства перед клиентами и другими кредиторами. Брокер-дилеры — это компании, которые торгуют ценными бумагами для клиентов (т. е. брокеров) и за свой счет (т. е. дилеров).

Правило требует, чтобы эти компании оценивали свои ценные бумаги по рыночным ценам и применяли к этой стоимости дисконт ( т.е. скидку) на основе характеристик риска каждой ценной бумаги. Сниженная стоимость ценных бумаг используется для расчета ликвидационной стоимости активов брокера-дилера, чтобы определить, имеет ли брокер-дилер достаточно ликвидных активов для погашения всех своих несубординированных обязательств и сохранения «подушки» необходимых ликвидных активов ( т.е. требование «чистого капитала») для обеспечения оплаты всех обязательств перед клиентами в случае задержки ликвидации активов.

28 апреля 2004 года Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) единогласно проголосовала за разрешение крупнейшим брокерам-дилерам (т.е. тем, чей «предварительный чистый капитал» превышает 5 миллиардов долларов) подавать заявки на освобождение от этого установленного метода «стрижки». После получения одобрения SEC этим фирмам было разрешено использовать математические модели для расчета дисконтов по их ценным бумагам на основе международных стандартов, используемых коммерческими банками.

Начиная с 2008 года многие комментаторы финансового кризиса 2007-2009 годов называли изменение правил 2004 года важной причиной кризиса на том основании, что оно разрешило некоторым крупным инвестиционным банкам (например, Bear Stearns , Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill Lynch , и Morgan Stanley ), чтобы резко увеличить свой кредитный плечо (т. е. отношение их долга или активов к их собственному капиталу). Финансовые отчеты, представленные этими компаниями, показывают увеличение их коэффициентов левереджа с 2004 по 2007 год (и в 2008 году), но финансовые отчеты, представленные теми же компаниями до 2004 года, показывают более высокие коэффициенты левериджа для четырех из пяти фирм в годы, предшествовавшие 2004 году.

Изменение правил 2004 года остается в силе. Компании, получившие одобрение SEC на использование метода расчета дисконта, продолжают использовать этот метод с учетом изменений, вступивших в силу 1 января 2010 года.

Правило чистого капитала и финансовый кризис 2007-2009 гг.

объяснение 2008 года

Начиная с 2008 года многие наблюдатели отмечали, что изменение в 2004 году правил SEC о чистом капитале позволило инвестиционным банкам увеличить свое кредитное плечо, и это сыграло центральную роль в финансовом кризисе 2007-2009 годов .

Эта позиция, по-видимому, была впервые описана Ли А. Пикардом, директором Отдела рыночного регулирования SEC (прежнее название нынешнего Отдела торговли и рынков) во время принятия единых правил SEC по чистому капиталу в 1975 году. В комментарии от 8 августа 2008 года г-н Пикард написал, что до изменения правил 2004 года брокеры-дилеры были ограничены в сумме долга, которую они могли взять на себя, примерно в 12 раз превышающей их чистый капитал, но при этом они работали со значительной более низкие коэффициенты. Он пришел к выводу, что, если бы на них распространялось правило о чистом капитале, существовавшее до изменения правила в 2004 году, брокеры-дилеры не смогли бы взять на себя высокий уровень долга без предварительного увеличения своей капитальной базы. В широко цитируемой статье New York Sun от 18 сентября 2008 года («Статья NY Sun за 2008 год») г-н Пикард заявил, что изменение правил SEC в 2004 году было основной причиной крупных убытков, понесенных инвестиционными банками.

Возможно, самым влиятельным обзором изменения правил 2004 года стала статья на первой полосе New York Times от 3 октября 2008 года под названием «Правило Агентства 2004 года позволяет банкам накапливать новые долги» («Статья в NY Times 2008 года»). В этой статье объяснялось правило о чистом капитале, применяемое к «брокерским подразделениям» инвестиционных банков, и говорилось, что изменение правила 2004 года создало «исключение» из старого правила, которое ограничивало сумму долга, которую они могли взять на себя. Согласно статье, изменение правил освободило «миллиарды долларов, хранящихся в резерве на случай убытков», и привело к тому, что инвестиционные банки резко увеличили свое кредитное плечо.

В конце 2008 и начале 2009 года такие видные ученые, как Алан Блиндер , Джон Коффи , Найл Фергюсон и Джозеф Стиглиц , объяснили (1), что старое правило чистого капитала ограничивало кредитное плечо инвестиционного банка (определяемое как отношение долга к собственному капиталу) до 12 (или 15) до 1 и (2) после изменения правил 2004 года, которое ослабило или устранило это ограничение, кредитное плечо инвестиционного банка резко возросло до 30 и даже 40 до 1 или более. Кредитное плечо инвестиционного банка, на которое ссылаются эти ученые, было кредитным плечом, о котором сообщали консолидированные контролируемые холдинговые компании в своих финансовых отчетах, поданных в SEC.

Дэниел Гросс написал в журнале Slate : «Выход на биржу позволил инвестиционным банкам стать больше, что затем дало им возможность формировать систему регулирования по своему вкусу. Возможно, самым катастрофическим решением последнего десятилетия было изменение правил Комиссии по ценным бумагам и биржам в 2004 году. позволяя инвестиционным банкам увеличивать сумму долга, которую они могут взять на себя — шаг, сделанный по просьбе руководителей «Банды пяти». Он имел в виду изменение правила чистого капитала.

Ответ Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC)

В связи с расследованием роли SEC в крахе Bear Stearns в конце сентября 2008 года Отдел торговли и рынков SEC отреагировал на раннюю формулировку этой позиции, утверждая, что (1) она сбивает с толку использование рычагов в холдинге Bear Stearns. компания, которая никогда не регулировалась правилом о чистом капитале, с кредитным плечом в дочерних брокерско-дилерских компаниях, на которые распространяется правило о чистом капитале, и (2) до и после изменения правила 2004 года брокеры-дилеры, на которых распространялось изменение правила 2004 года, подвергались к требованию к чистому капиталу, равному 2% от дебиторской задолженности клиентов, а не тесту кредитного плеча 12 к 1.

В своей речи от 9 апреля 2009 года («Речь Сирри 2009 года») Эрик Сирри, тогдашний директор отдела торговли и рынков SEC, расширил это объяснение, заявив, что (1) изменение правил 2004 года не повлияло на «базовую» сеть. правило капитала, которое имело лимит кредитного плеча (хотя и исключало большую часть брокерско-дилерской задолженности), (2) «альтернативное» правило чистого капитала, установленное в 1975 году, которое не содержало прямого лимита кредитного плеча, применяемого к брокерско-дилерским дочерним компаниям пяти крупнейших инвестиционных банков (и других крупных брокеров-дилеров), и (3) ни одна из форм правила чистого капитала не была разработана (и не применялась) для ограничения кредитного плеча на уровне холдинговой компании инвестиционного банка, где кредитное плечо и, что более важно, риск были сконцентрированы в бизнес-единицах, кроме брокерско-дилерских дочерних компаний.

В отчете от июля 2009 года Счетная палата правительства («GAO») сообщила, что сотрудники SEC заявили GAO, что (1) CSE Brokers не брала на себя более крупные собственные позиции после применения сокращенных дисконтов к этим позициям в соответствии с изменением правил 2004 года и (2) кредитное плечо этих брокеров CSE было обусловлено маржинальными кредитами клиентов, соглашениями об обратном выкупе и кредитованием акциями, которые были отмечены ежедневно и обеспечены залогом, который подвергал брокеров CSE небольшому риску или вообще не подвергал его риску. В отчете также говорится, что представители бывшей холдинговой компании CSE сообщили GAO, что они не присоединились к программе CSE с целью увеличения левереджа. GAO подтвердило, что уровень левереджа холдинговых компаний CSE в конце 1998 года был выше, чем в конце 2006 года, незадолго до начала финансового кризиса. Отчет GAO включает письмо с комментариями от SEC, в котором подтверждаются моменты, поднятые в речи Сирри в 2009 году, и говорится, что комментаторы «неправильно охарактеризовали» изменение правил 2004 года как позволившее CSE Brokers увеличить свое кредитное плечо или внесшее основной вклад в финансовый кризис. кризис. В письме говорится, что «предварительный уровень чистого капитала» CSE Broker «остался относительно стабильным после того, как они начали работать в соответствии с поправками 2004 года, а в некоторых случаях значительно возросли».

Статус изменения правил 2004 г.

Широко было отмечено, что все пять холдинговых компаний инвестиционных банков, затронутых изменением правил 2004 года, больше не существуют как независимые компании или превратились в банковские холдинговые компании. Менее примечательно то, что пять брокеров-дилеров, первоначально принадлежавших этим холдинговым компаниям инвестиционных банков, продолжают рассчитывать свое соответствие правилу SEC о чистом капитале, используя альтернативный метод расчета чистого капитала, установленный изменением правил в 2004 году. В соответствии с изменением правил 2004 года разница состоит в том, что эти брокеры CSE (такие как Citigroup Global Markets Inc. и JP Morgan Securities Inc. до них) теперь принадлежат банковским холдинговым компаниям, подлежащим консолидированному надзору со стороны Федеральной резервной системы, а не SEC в соответствии с изменением правил 2004 года. Программа CSE описана ниже.

В своих подготовленных показаниях на слушаниях в Комиссии по расследованию финансового кризиса («FCIC») 14 января 2010 года председатель SEC Мэри Шапиро заявила, что сотрудники SEC проинформировали CSE Brokers в декабре 2009 года, что «они потребуют, чтобы эти брокеры-дилеры принимали стандартизированные чистые расходы на капитал по менее ликвидным ипотечным кредитам и другим ценным бумагам, обеспеченным активами, вместо использования финансовых моделей для расчета требований к чистому капиталу». В своих подготовленных показаниях на слушаниях перед Комитетом по финансовым услугам Палаты представителей 20 апреля 2010 года председатель Шапиро повторила это объяснение и добавила, что новые требования вступили в силу 1 января 2010 года. Система вычислений, установленная изменением правил 2004 года, «должна быть существенно изменена» и, в более общем плане, следует ли увеличить требования к минимальному чистому капиталу для всех брокеров-дилеров.

Предыстория и принятие правила чистого капитала

«Единое правило чистого капитала» Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) («Базовый метод») было принято в 1975 году после кризиса финансового рынка и брокерского учета в период с 1967 по 1970 год. В том же выпуске 1975 года, в котором был принят Основной метод, SEC установил «Альтернативные требования к чистому капиталу для некоторых брокеров и дилеров» («Альтернативный метод»). Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) поддерживала правило чистого капитала с 1944 года, но освободила от него брокеров-дилеров, на которых распространяются «более полные» требования к капиталу, предъявляемые определенными биржами, такими как Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE). Единое правило чистого капитала 1975 года продолжило многие особенности существующего правила SEC о чистом капитале, но приняло другие (более строгие) требования правила о чистом капитале NYSE.

Правило распространяется на брокеров-дилеров, а не на их материнские холдинговые компании.

применяются как Основной метод, так и Альтернативный метод К брокерам-дилерам . Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) ни разу не предъявляла требования к чистому капиталу холдинговой компании, материнской компании брокера-дилера. Брокеры покупают и продают ценные бумаги за счет клиентов. Закон о биржах ценных бумаг 1934 года предоставил Комиссии по ценным бумагам и биржам полномочия регулировать финансовое состояние брокеров-дилеров, чтобы предоставить клиентам некоторую уверенность в том, что их брокер сможет выполнить свои обязательства перед ними.

Холдинговые компании, владевшие брокерами-дилерами, рассматривались как другие «нерегулируемые» компании, которым стороны предоставляют кредит на основании своих собственных суждений без гарантий, обеспечиваемых регулирующим надзором за финансовым состоянием компании. На практике «независимой проверкой» такого финансового состояния стали рейтинговые агентства . Для осуществления своей дилерской и другой деятельности, чувствительной к кредитам, крупные инвестиционные банковские холдинговые компании управляли своим кредитным плечом и общим финансовым состоянием для достижения как минимум кредитного рейтинга «А», который считался необходимым для такой деятельности. Каждый из инвестиционных банков, ставших холдинговой компанией CSE, подчеркнул важность показателя «чистого левереджа», который исключает соглашения о кредитовании клиентов, обеспеченные залогом, и другие активы с «низким риском» при определении «чистых активов». Этот коэффициент чистого левериджа использовался одним рейтинговым агентством при оценке силы капитала инвестиционного банка и дал коэффициент левереджа, намного более низкий, чем коэффициент «валового левереджа», рассчитанный на основе общих активов и акционерного капитала.

Цели и тесты правила чистого капитала

Принцип самоликвидации

Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) заявила, что правило чистого капитала призвано требовать, чтобы «каждый брокер-дилер всегда поддерживал установленный минимальный уровень ликвидных активов или чистого капитала, достаточный для того, чтобы позволить фирме, уровень которой ниже минимального требования, ликвидироваться в упорядоченном порядке». ." Основной метод пытается достичь этой цели, сопоставляя такие «ликвидные активы» брокера-дилера с большей частью его необеспеченной задолженности. «Ликвидные активы» служат «подушкой» для покрытия полного погашения этого необеспеченного долга. Альтернативный метод вместо этого измеряет «ликвидные активы» по обязательствам клиентов перед брокером-дилером. «Ликвидные активы» служат «подушкой» для возмещения брокером-дилером всех сумм, причитающихся ему клиентами.

Хотя Основной и Альтернативный методы заканчиваются этими разными тестами, оба начинаются с того, что брокер-дилер должен вычислить свой «чистый капитал». Для этого брокер-дилер сначала рассчитывает свой капитал в соответствии с общепринятыми принципами бухгалтерского учета («GAAP») путем отнесения к рыночным ценным бумагам и другим активам, а затем уменьшает эти расчеты на сумму «неликвидных активов», которыми он владеет. Брокер-дилер добавляет к этой сумме сумму любого «соответствующего субординированного долга», который он должен. Эта предварительная сумма и есть «ориентировочный чистый капитал» брокера-дилера. После такого расчета «предварительного чистого капитала» брокер-дилер корректирует эту сумму, производя дальнейшее снижение стоимости своих ценных бумаг на основе процентного снижения («стрижки») их рыночной стоимости. Величина «стрижки», применяемой к ценной бумаге, зависит от ее предполагаемых «характеристик риска». Например, портфель акций будет иметь дисконт в размере 15%, а 30-летние казначейские облигации США, поскольку они менее рискованны, будут иметь дисконт в размере 6%.

Теоретически расчет «чистого капитала» больше нуля будет означать, что «ликвидные активы», принадлежащие брокеру-дилеру, могут быть проданы для погашения всех его обязательств, даже тех, срок погашения которых на тот момент еще не наступил, за исключением любого квалифицируемого субординированного долга, который чистый Правило капитала рассматривается как капитал. Тем не менее, как Основной, так и Альтернативный метод предусматривали второй шаг, согласно которому брокеры-дилеры должны были рассчитывать «подушку ликвидных активов сверх обязательств для покрытия потенциальных рыночных, кредитных и других рисков, если от них потребуется ликвидация». Эту подушку можно также использовать для покрытия текущих операционных расходов в период ликвидации брокера-дилера, что особенно важно для мелких брокеров-дилеров с небольшими абсолютными долларовыми суммами необходимого чистого капитала.

Поскольку требуемая сумма чистого капитала является «подушкой» или «буфером» для покрытия текущих операционных расходов брокера-дилера по мере его ликвидации, а также любых исключительных убытков от продажи активов, уже учтенных при расчете чистого капитала, требуемый уровень чистого капитала измеряется по гораздо более ограниченный объем обязательств или активов, чем описанный (или предполагаемый) комментаторами в разделе 1.1 выше. Это измерение выполняется на «втором этапе» как в Основном методе, так и в Альтернативном методе.

Базовый метод как лимит частичного необеспеченного долга

Для этого второго шага Базовый метод принял традиционный тест на покрытие ответственности, который уже давно навязывается Нью-Йоркской фондовой биржей («NYSE») и другими «саморегулируемыми» биржами для своих членов, а SEC — для брокеров-дилеров, которые не являются членами такой биржи. Используя этот подход, SEC потребовала, чтобы брокер-дилер, подпадающий под действие Базового метода, поддерживал «чистый капитал» на уровне не менее 6-2/3% от его «совокупной задолженности». Это обычно называют лимитом кредитного плеча 15 к 1, поскольку это означало, что «совокупная задолженность» не могла превышать сумму «чистого капитала» более чем в 15 раз. Однако «совокупная задолженность» исключала «надлежащим образом обеспеченный долг», субординированный долг и другие определенные обязательства, так что даже Базовый метод не ограничивал общий левередж брокера-дилера, рассчитанный на основе финансового отчета GAAP, соотношением 15 к 1.

На практике брокеры-дилеры в значительной степени финансируются за счет соглашений РЕПО и других форм обеспеченного заимствования. Поэтому их кредитное плечо, рассчитанное на основе балансового отчета по GAAP, обычно будет выше (возможно, намного выше), чем отношение их «совокупной задолженности» к «чистому капиталу», которое представляет собой коэффициент «левериджа», проверенный Базовым методом. Такое исключение обеспеченного долга из теста «совокупной задолженности» является более широким, чем подход рейтингового агентства к исключению определенного обеспеченного долга при расчете чистого левериджа, описанный в разделе 2.1 выше, но аналогично ему.

Альтернативный метод в качестве лимита дебиторской задолженности клиента

Альтернативный метод был необязательным для брокеров-дилеров, которые рассчитывали «совокупные дебетовые статьи» задолженности клиентов в соответствии с «формулой клиентского резерва», установленной правилами сегрегации SEC 1972 года для клиентских активов. На втором этапе брокер-дилер, использующий Альтернативный метод, должен был поддерживать «чистый капитал» на уровне не менее 4% от «совокупной дебетовой статьи», причитающейся клиентам брокеру-дилеру. Этот подход предполагал, что поступления от сумм задолженности клиентов будут использоваться вместе с чистым запасом капитала, состоящим из «ликвидных активов», для удовлетворения обязательств брокера-дилера перед своими клиентами и для покрытия любых административных расходов при ликвидации брокера. -дилерский бизнес. Однако чистый капитал в форме «ликвидных активов» брокера-дилера не требовалось отдельно депонировать исключительно в интересах клиентов.

Альтернативный метод напрямую не регулировал общий размер кредитного плеча брокера-дилера. Как объяснила Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC), приняв правило о чистом капитале, альтернативный метод «указывает другим кредиторам, с которыми брокер или дилер может иметь дело, какая часть его ликвидных активов сверх той, которая необходима для защиты клиентов, доступна для выполнения других обязательств брокера». или дилер».

В 1982 году чистый капитал, требуемый по альтернативному методу, был уменьшен до 2% задолженности клиентов. Это означало, что дебиторская задолженность клиентов не могла превышать в 50 раз чистый капитал брокера-дилера. Ни при 2%, ни при 4% необходимого чистого капитала результирующий неявный лимит кредитного плеча 25 к 1 или 50 к 1 не применим к общим активам брокера-дилера. Требование к капиталу в размере 2% или 4% касалось исключительно активов клиентов (т.е. сумм, задолженностей клиентов брокеру-дилеру).

Требования раннего предупреждения

В речи Сирри 2009 года отмечалось, что «требования раннего предупреждения» в соответствии с правилом чистого капитала являются «эффективными ограничениями» для брокеров CSE. Помимо предварительного требования к отчетности о чистом капитале в размере 5 миллиардов долларов, установленного для CSE Brokers в результате изменения правил 2004 года, SEC требовала до и после 2004 года уведомлять SEC о «раннем предупреждении», если чистый капитал брокера-дилера упал ниже определенного уровня, превышающего необходимый минимум, который повлечет за собой ликвидацию брокера-дилера. После предоставления такого уведомления брокер-дилер станет объектом более строгого надзора, и ему будет запрещено осуществлять распределение капитала. Такое распространение также запрещено, если оно приводит к требованию раннего предупреждения.

Каждый брокер-дилер должен был выдать «раннее предупреждение», если его чистый капитал упал ниже 120% от абсолютного минимального требования брокера-дилера в долларах. Для брокеров-дилеров, использующих Основной метод, требовалось «раннее предупреждение», если их «совокупная задолженность» превышала сумму их «чистого капитала» более чем в 12 раз. Речь Сирри 2009 года предполагает, что это вероятный источник широко распространенного утверждения о том, что на брокеров-дилеров распространяется ограничение кредитного плеча 12 к 1. Для брокеров-дилеров, использующих альтернативный метод, таких как все брокеры CSE, существовало требование «раннего предупреждения», если их «совокупные дебетовые статьи» превышали сумму их чистого капитала более чем в 20 раз (т. е. если чистый капитал не увеличивался). не менее 5% совокупных дебетовых статей).

Опыт после 1975 года при правиле чистого капитала

Единое правило чистого капитала было введено в 1975 году, во время больших перемен в брокерской отрасли. Одновременную отмену фиксированных комиссий часто называют снижением прибыльности брокеров и увеличением внимания к «собственной торговле» и другим «основным сделкам».

Кредитное плечо брокера-дилера увеличилось после того, как SEC приняла единое правило чистого капитала

После принятия в 1975 году единого правила SEC о чистом капитале сообщалось, что общий уровень левериджа у брокеров-дилеров увеличился. В выпуске 1980 года, предлагающем изменения в «стрижках», используемых для расчета чистого капитала, Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) отметила, что совокупное соотношение долга и капитала брокеров и дилеров увеличилось с 7,44 и 7,45 к 1 в 1974 и 1975 годах до соотношения 17,95 к 1 в 1979 году. . GAO обнаружило , что к 1991 году средний коэффициент левериджа для тринадцати крупных брокеров-дилеров, которые оно изучало, составлял 27 к 1. Средний показатель среди девяти был еще выше.

Крупные брокеры-дилеры используют Альтернативный метод

В том же выпуске Комиссии по ценным бумагам и биржам США 1980 года отмечалось четкое различие в применении правила чистого капитала. Большинство брокеров-дилеров использовали Основной метод. Крупные брокеры-дилеры, которые все чаще держали подавляющее большинство средств клиентов, использовали Альтернативный метод. Отражая это разделение, все крупные брокеры-дилеры, принадлежащие холдинговым компаниям инвестиционных банков, которые стали брокерами CSE после изменения правил 2004 года, описанного ниже, использовали альтернативный метод.

Существуют два признанных препятствия на пути принятия Альтернативного метода. Во-первых, абсолютное минимальное требование к чистому капиталу в размере 250 000 долларов США в соответствии с Альтернативным методом может быть ниже в соответствии с Базовым методом, если брокер-дилер ограничивает свою клиентскую деятельность. Это удерживает многих мелких брокеров-дилеров от принятия альтернативного метода.

Во-вторых, чтобы принять альтернативный метод, брокер-дилер должен рассчитать «совокупные дебетовые остатки», причитающиеся клиентам, в соответствии с «формулой резерва клиента», определенной Правилом SEC 15c3-3. Многие мелкие брокеры-дилеры предпочитают соблюдать одно из трех исключений из требований Правила 15c3-3, а не создавать операционные возможности для «полного расчета» соответствия формуле клиентского резерва. Эти исключения накладывают строгие ограничения на способность брокеров-дилеров распоряжаться средствами и ценными бумагами клиентов.

Ни одно из соображений не применимо к брокерам CSE. Их чистый капитал исчислялся миллиардами, а не сотнями тысяч долларов. Они осуществляли брокерскую деятельность с клиентами, которая требовала полного расчета формулы резерва клиентов в соответствии с Правилом 15c3-3. Они использовали Альтернативный метод и делали это в течение многих лет до принятия Программы CSE. Это снизило их потребность в чистом капитале.

Изменение правила чистого капитала в 2004 г.

В 2004 году Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) внесла поправки в правило о чистом капитале, разрешив брокерам-дилерам с «предварительным чистым капиталом» не менее 5 миллиардов долларов подавать заявку на «освобождение» от установленного метода расчета «стрижек» и рассчитывать свой чистый капитал, используя исторические данные. математические модели на основе данных и тестирование сценариев, разрешенные для коммерческих банков «Базельскими стандартами». По словам Барри Ритхолца , это правило было известно как исключение Bear Stearns. Это «освобождение» от традиционного метода расчета «стрижек» в конечном итоге коснулось Bear Stearns, четырех крупных инвестиционных банков (т. е. Lehman Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley и Goldman Sachs) и двух коммерческих банковских фирм (т. е. Citigroup и Goldman Sachs). Дж. П. Морган Чейз). Было высказано предположение, что Генри Полсон , тогдашний главный исполнительный директор Goldman Sachs , «возглавил» «лоббирование» изменения правил, разрешающего эти «исключения».

Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) ожидала, что это изменение значительно увеличит размер чистого капитала, рассчитываемого этими брокерами-дилерами. Это позволило бы материнским холдинговым компаниям брокеров-дилеров перераспределить образовавшийся «избыточный» чистый капитал в другие направления бизнеса. Чтобы уменьшить этот эффект, SEC приняла новое требование к минимальному чистому капиталу в размере 500 миллионов долларов США (и «предварительный чистый капитал» в размере 1 миллиарда долларов США) для таких брокеров и, что более важно, потребовала от каждого предоставить SEC «раннее предупреждение», если его «предварительный чистый капитал» капитал» упал ниже $5 млрд. Ранее их минимальные требования к чистому капиталу составляли всего лишь 250 000 долларов США с требованием раннего предупреждения в размере 300 000 долларов США, хотя соответствующими минимумами для таких крупных брокеров-дилеров были гораздо большие суммы, вытекающие из требования поддерживать чистый капитал в размере 2% совокупных дебетовых статей с требование раннего предупреждения в размере 5% от совокупного дебетового баланса. SEC также разрешила CSE Brokers рассчитывать «предварительный чистый капитал», включая «активы, для которых нет готового рынка» в той степени, в которой SEC одобрила использование CSE Brokers математических моделей для определения дисконтов для этих позиций.

Проблемы, решаемые изменением правил

Изменение правила чистого капитала в 2004 году решило две проблемы. Во-первых, Европейский Союз («ЕС») принял в 2002 году Директиву о финансовых конгломератах, которая вступит в силу 1 января 2005 года после того, как государства-члены ЕС в 2004 году придадут ей силу закона. Эта Директива требовала дополнительного надзора за нерегулируемыми финансовыми (т.е. банковскими, страховыми или ценными бумагами) холдинговыми компаниями, которые контролировали регулируемые субъекты (такие как брокер-дилер). Если соответствующая холдинговая компания не находилась в стране ЕС, страна-член ЕС могла освободить холдинговую компанию, не входящую в ЕС, от дополнительного надзора, если она определила, что страна базирования холдинговой компании обеспечивает «эквивалентный» надзор.

Второй вопрос заключался в том, следует ли применять к брокерско-дилерским компаниям стандарты капитала, основанные на тех, которые применяются на международном уровне к конкурентам брокерско-дилерских компаний США, и если да, то каким образом. Эти стандарты («Базельские стандарты») были установлены Базельским комитетом по банковскому надзору и стали предметом «концептуального релиза», выпущенного SEC в 1997 году относительно их применения к правилу о чистом капитале.

В Соединенных Штатах не существовало консолидированного надзора за холдинговыми компаниями инвестиционных банков, а только надзор SEC за их регулируемыми брокерско-дилерскими дочерними компаниями и другими регулируемыми организациями, такими как инвестиционные консультанты. Закон Грэма -Лича-Блайли , который устранил остатки Закона Гласса-Стиголла, разделяющего коммерческую и инвестиционную банковскую деятельность, установил дополнительную систему для инвестиционных банковских фирм для регистрации в SEC как «контролируемые инвестиционные банковские холдинговые компании». Коммерческие банковские холдинговые компании долгое время находились под консолидированным надзором Федеральной резервной системы как «банковские холдинговые компании».

Чтобы решить проблему приближающегося крайнего срока европейского консолидированного надзора, SEC в 2003 году выпустила два предложения, которые были приняты в 2004 году в качестве окончательных правил. Одна («Программа SIBHC») установила правила, согласно которым компания, владевшая брокером-дилером, но не банком, могла зарегистрироваться в SEC в качестве холдинговой компании инвестиционного банка. Вторая («Программа CSE») установила новый альтернативный метод расчета чистого капитала для квалифицированного брокера-дилера («Брокер CSE»), если его холдинговая компания («Холдинговая компания CSE») решила стать «Консолидированной контролируемой организацией». ." По оценкам SEC, создание европейской субхолдинговой компании для ее операций в ЕС обойдется каждой холдинговой компании CSE примерно в 8 миллионов долларов в год, если в Соединенных Штатах не будет установлен «эквивалентный» консолидированный надзор.

И SIBHC, и CSE Programs разработали программы для мониторинга рынка холдинговых компаний инвестиционных банков, кредитных, ликвидных, операционных и других «рисков». Программа CSE имела дополнительную функцию, позволяющую брокеру CSE рассчитывать свой чистый капитал на основе Базельских стандартов.

Задержка использования изменения правил брокерами CSE

В конечном итоге пять холдинговых компаний инвестиционных банков (The Bear Stearns Companies Inc., The Goldman Sachs Group, Inc., Lehman Brothers Holdings Inc., Merrill Lynch & Co. Inc. и Morgan Stanley) вошли в программу CSE. Таким образом, Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) была уполномочена проверять структуру капитала и процедуры управления рисками этих холдинговых компаний. Холдинговые компании не имели права участвовать в программе SIBHC, поскольку каждая из них владела банком, хотя и не тем типом банка, который позволял бы холдинговой компании находиться под надзором Федеральной резервной системы в качестве банковской холдинговой компании. Кроме того, в программу CSE вошли две банковские холдинговые компании (Citigroup Inc. и JP Morgan Chase & Co.).

Брокерско-дилерская дочерняя компания Merrill Lynch первой начала рассчитывать свой чистый капитал по новому методу, начиная с 1 января 2005 года. Брокерско-дилерская дочерняя компания Goldman Sachs начала использовать новый метод после 23 марта, но до 27 мая 2005 года. Брокерско-дилерские дочерние компании Bear Stearns, Lehman Brothers и Morgan Stanley начали использовать новый метод 1 декабря 2005 года, в первый день 2006 финансового года для каждой из этих холдинговых компаний CSE.

Возможные последствия использования изменения правил

Разрешив брокерам CSE рассчитывать свой чистый капитал с использованием Базельских стандартов, Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) заявила, что ожидала примерно 40-процентного сокращения суммы «стрижек», налагаемых при расчете «чистого капитала» брокеров CSE, прежде чем ввести в действие «предварительный» размер 5 миллиардов долларов. чистого капитала» требование раннего предупреждения добавлено в окончательное правило. Однако SEC также отметила, что неясно, приведет ли это к какому-либо снижению фактического уровня капитала брокеров-дилеров, поскольку брокеры-дилеры обычно поддерживают чистый капитал сверх требуемого уровня. Частично это связано с тем, что брокеры-дилеры, использующие альтернативный метод, обязаны сообщать, когда чистый капитал падает ниже 5% от «совокупного дебетового баланса клиентов». На этом уровне брокеру-дилеру запрещается распределять избыточный капитал своему владельцу. Однако, как отмечается в отчете GAO за 1998 год , избыточный чистый капитал крупных брокеров-дилеров значительно превышает даже это требование «раннего предупреждения» и лучше всего объясняется требованиями, предъявляемыми контрагентами для ведения бизнеса с брокером-дилером. Это уже давно справедливо для брокеров-дилеров. В документе 1987 года, опубликованном Федеральным резервным банком Нью-Йорка, было обнаружено, что в конце 1986 года шестнадцать диверсифицированных брокеров-дилеров сообщили о среднем чистом капитале, который в 7,3 раза превышал требуемый чистый капитал (средний заявленный уровень 408 миллионов долларов и средний требуемый уровень 65 миллионов долларов). В том же документе говорится: «Давление рынка, а не регулирование, определяет, какой избыточный чистый капитал необходим фирмам, занимающимся ценными бумагами, для конкуренции». Тем не менее, чтобы защититься от значительного сокращения чистого капитала CSE Broker, SEC ввела дополнительное требование «раннего предупреждения», которое требовало от CSE Broker уведомить SEC, если его «предварительный чистый капитал» упадет ниже 5 миллиардов долларов.

Таким образом, изменение Альтернативного метода в 2004 году повысило вероятность того, что увеличение расчетов чистого капитала на основе тех же активов (и дополнительных «менее ликвидных» ценных бумаг) ослабит защиту клиентов при ликвидации CSE Broker. Это также подняло вопрос о возможности вывода капитала из CSE Brokers и его использования в неброкерском/дилерском бизнесе холдинговых компаний CSE. Это не изменило критерий, по которому измерялся чистый капитал. Этот тест никогда напрямую не ограничивал общий уровень левериджа ни брокера-дилера, ни его материнской холдинговой компании.

Крах Bear Stearns и Lehman Brothers

Медведь Стернс

Bear Stearns стала первой холдинговой компанией CSE, которая обанкротилась. Он был «спасен» благодаря «организованному» слиянию с JP Morgan Chase & Co. («JP Morgan»), о котором было объявлено 17 марта 2008 г., в связи с которым Федеральный резервный банк Нью-Йорка («FRBNY») получил 29 долларов США. кредита компании специального назначения (Maiden Lane LLC), которая взяла на себя владение различными активами Bear Stearns с котируемой рыночной стоимостью 30 миллиардов долларов по состоянию на 14 марта 2008 года.

Брокерско-дилерские операции Bear Stearns были поглощены JP Morgan. Отчетная позиция по чистому капиталу брокера Bear Stearns CSE (Bear Stearns & Co. Inc) была адекватной и, судя по всему, была бы адекватной и в условиях «стрижек» до 2004 года.

Леман Бразерс

Lehman Brothers Holdings Inc объявила о банкротстве 15 сентября 2008 года. Ее брокер CSE (Lehman Brothers Inc («LBI»)) не был включен в заявление о банкротстве и продолжал работать до тех пор, пока ее счета клиентов и другие активы не были приобретены Barclays Capital Inc. В качестве условия этого приобретения Корпорация по защите инвесторов в ценные бумаги («SIPC») 19 сентября 2008 г. начала ликвидацию LBI, чтобы завершить передачу счетов клиентов LBI и разрешить споры о состоянии счетов.

Хотя были разногласия по поводу двух однодневных кредитов LBI, гарантированных FRBNY, похоже, что эти кредиты финансировали внутридневные или однодневные риски LBI перед ее клиентами в связи с расчетами по клиентским операциям, и что обеспечение, поддерживающее эти кредиты (т. ) погасил кредиты в день их выдачи или на следующий день. В отчетах указывается, что «проблемные активы», принадлежащие Lehman, представляли собой активы коммерческой недвижимости.

Вывод капитала у CSE Brokers и кредитное плечо в холдинговых компаниях CSE

Хотя брокеры Bear и Lehman на CSE, возможно, остались платежеспособными и ликвидными после изменения правила о чистом капитале в 2004 году, было высказано предположение, что это изменение привело к значительному расширению неброкерских/дилерских операций Bear, Lehman и другие холдинговые компании CSE, потому что они смогли получить избыточный чистый капитал от своих брокеров-дилеров и использовать этот капитал для приобретения опасно крупных вложений в «рискованные активы».

Ограниченные доказательства вывода капитала из CSE Brokers

Судя по всему, не существует какого-либо общедоступного исследования, сравнивающего уровни капитала в CSE Brokers до и после того, как они начали использовать метод расчета чистого капитала, разрешенный изменением правил 2004 года. Как описано в разделе 1.2 выше, SEC заявила, что «предварительный уровень чистого капитала» у CSE Brokers остался стабильным или в некоторых случаях увеличился после изменения правил 2004 года. Однако брокерам CSE может быть разрешено включать в расчеты чистого капитала некоторые «менее ликвидные» ценные бумаги, которые были исключены до изменения правил 2004 года.

Единственной холдинговой компанией CSE, которая предоставила отдельную финансовую информацию для своего брокера CSE посредством консолидированной финансовой отчетности в отчете по форме 10-K, была Lehman Brothers Holdings Inc, поскольку этот брокер CSE (LBI) продал субординированный долг в ходе публичного предложения. Эти документы показывают, что акционерный капитал LBI увеличился после того, как она стала брокером CSE. Goldman Sachs размещает на своем веб-сайте архив периодических отчетов о консолидированном финансовом состоянии, выпускаемых для своего брокера CSE, Goldman Sachs & Co., который продолжал действовать как товарищество с ограниченной ответственностью. Эти заявления показывают, что общий капитал партнеров по GAAP на конец 2004 финансового года составил $4,211 млрд, до того как Goldmans Sachs & Co. стала брокером CSE, а к концу 2007 финансового года он вырос до $6,248 млрд.

Merrill Lynch сообщила в своем отчете по форме 10-K за 2005 год, что в 2005 году она дважды вывела капитал у своего брокера CSE на общую сумму 2,5 миллиарда долларов. В том же отчете по форме 10-K Merrill Lynch заявила, что изменение правил 2004 года было направлено на «снижение нормативных капитальных затрат» и что ее дочерняя компания CSE Broker ожидала дальнейшего сокращения своего избыточного чистого капитала. В этом отчете по форме 10-K за 2005 год Merrill Lynch также сообщила, что ее консолидированный акционерный капитал на конец 2004 года составил 31,4 миллиарда долларов, а в 2005 году - 35,6 миллиарда долларов.

Остальные три брокера CSE, сообщившие об уровне чистого капитала (т. е. Bear Stearns, Lehman Brothers и Morgan Stanley) все сообщили о значительном увеличении чистого капитала в отчетах своих холдинговых компаний CSE по форме 10-Q за первый отчетный период, для которого они использовали новый метод расчета (т.е. первый финансовый квартал 2006 года), что соответствовало бы сокращению дисконтов в соответствии с этот метод. Bear Stearns и Lehman Brothers сообщили о последующем снижении, которое могло быть связано с выводом капитала. Однако в более ранние периоды брокеры-дилеры, которые позже стали CSE Brokers, также сообщали о колебаниях уровня чистого капитала с периодами значительного снижения. Ни одна из этих трех холдинговых компаний CSE, ни Merrill Lynch после 2005 года не сообщали о выводе капитала у брокеров CSE в своих отчетах по форме 10-Q или 10-K.

Кредитное плечо холдинговой компании CSE увеличилось после 2004 года, но было выше в 1990-х годах.

Исследования отчетов по формам 10-K и 10-Q, подаваемых холдинговыми компаниями CSE, показали, что их общий размер левереджа на конец года увеличился в период с 2003 по 2007 год. и их общий отчетный финансовый квартальный левередж увеличился с августа 2006 года по февраль 2008 года. В форме 10-K отчеты одних и тех же компаний, предоставляющих информацию о балансе на конец финансового года за период с 1993 по 2002 год, показывают заявленные коэффициенты левереджа на конец финансового года за один или несколько лет до 2000 года для 4 из 5 фирм выше, чем они сообщили. Только Morgan Stanley сообщил о более высоком леверидже на конец финансового года в 2007 году, чем в любой предыдущий год, начиная с 1993 года. Коэффициенты соотношения долга к собственному капиталу на конец года 38,2 к 1 для Lehman в 1993 году, 34,2 к 1 для Merrill в 1997 году, 35 к 1 для Bear и 31,6 к 1 для Goldman в 1998 году были достигнуты до изменения правил в 2004 году. Даже Morgan Stanley, который сообщил о снижении левериджа после слияния в 1997 году с Dean Witter Reynolds , перед слиянием сообщал о соотношении долга к собственному капиталу на конец 1996 финансового года 29,1 к 1.

Более высокий уровень левериджа, о котором сообщили четыре фирмы в 1990-е годы, не был аномалией их заявленных коэффициентов левереджа на конец года. Отчеты по форме 10-Q, поданные тремя из этих четырех холдинговых компаний CSE, показывают еще более заметную разницу между соотношением долга к собственному капиталу на конец финансового квартала, зарегистрированным в 1990-х годах, и соотношениями, сообщенными после 2004 года. Каждый из восьми отчетов 10-Q, поданных Bear Stearns с первого финансового квартала 1997 года по второй финансовый квартал 1999 года демонстрируют соотношение долга к левереджу выше, чем самое высокое соотношение (32,5 к 1), указанное Bear в любой форме 10-Q, поданной после 2004 года. Lehman Brothers сообщила о соотношении долга к собственному капиталу 54,2 к 1 в своем первом отчете по форме 10-Q на веб-сайте SEC (за первый финансовый квартал 1994 года). Все девять из 10-Q отчетов Lehman, поданных в 1997-1999 годах, показывают более высокое соотношение долга к собственному капиталу, чем любой из 10-Q, поданных после 2004 года. Самый высокий показатель соотношения долга к собственному капиталу Merrill Lynch в форме 10-Q, поданной после 2004 года, составляет 27,5 к 1. Все семь отчетов Merrill 10-Q, поданных с первого финансового квартала 1997 года по первый квартал 1999 года, показывают более высокое соотношение. Поскольку Goldman Sachs стала публичной компанией только в 1999 году, она не подавала отчеты по форме 10-Q в этот период. Более высокие всплески кредитного плеча инвестиционных банков в течение финансового квартала в 1990-е годы по сравнению с периодом после 2004 года графически изображены в отчете персонала NYFRB за 2008 год.

Тот факт, что инвестиционные банки, которые позже стали холдинговыми компаниями CSE, в 1990-х годах имели уровень левериджа значительно выше 15 к 1, был отмечен еще до 2008 года . Term Capital Management (LTCM), что эти пять крупнейших инвестиционных банков имели средний уровень кредитного плеча 27 к 1 на конец 1998 года после поглощения портфеля LTCM. На более популярном уровне это открытие было отмечено Фрэнком Партным в его книге 2004 года «Заразительная жадность: как обман и риск развратили финансовые рынки». В 1999 году GAO предоставило статистику левереджа четырех крупнейших инвестиционных банков в своем отчете LTCM, показывающую, что Goldman Sachs и Merrill превышают коэффициент левериджа LTCM (34 к 1 и 30 к 1 соответственно), а Lehman равен 28 показателям LTCM. Кредитное плечо - к 1, а Morgan Stanley отстает на уровне 22 к 1. В отчете GAO за 2009 год были повторены эти выводы и приведен график левериджа с 1998 по 2007 год для четырех холдинговых компаний CSE, чтобы показать, что три из этих фирм имели более высокий левередж в конце 1998 финансового года, чем «в конце 2006 финансового года до начала кризиса». "

Правило чистого капитала в объяснениях финансового кризиса с 2008 года

С 2008 года вывод о том, что изменение правил 2004 года позволило резко увеличить долю заемных средств в холдинговых компаниях CSE, прочно укоренился в обширной литературе, комментирующей финансовый кризис 2007-2009 годов, и в выступлениях перед Конгрессом. В книге «Это время другое» Профессора Кармен М. Рейнхарт и Кеннет С. Рогофф характеризуют изменение правил 2004 года как решение SEC «позволить инвестиционным банкам утроить свои коэффициенты левереджа». В книге « Слишком большая, чтобы спасти » Роберт Позен пишет, что «фундаментальная проблема» холдинговых компаний CSE «возникла в первую очередь из решения SEC разрешить им более чем удвоить коэффициент заемного капитала в сочетании с неэффективными усилиями SEC по осуществлению консолидированного надзора» за Холдинговые компании CSE. Джейн Д'Ариста дала показания Комитету Палаты представителей по финансовым услугам в октябре 2009 года, что изменение правил 2004 года представляет собой «ослабление лимита кредитного плеча для инвестиционных банков с 12 до 30 долларов на 1 доллар капитала». Этот вопрос вошел в военную теорию, когда Гаутам Мукунда и генерал-майор Уильям Дж. Трой написали в Ежеквартальном издании Военного колледжа армии США, что изменение правил 2004 года позволило инвестиционным банкам «увеличить кредитное плечо до 40 к 1», тогда как ранее « Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) ограничила инвестиционные банки коэффициентом левереджа 12 к 1».

Анализируя аналогичные заявления, сделанные бывшим главным экономистом SEC Сьюзен Вудворд и, как указано в разделе 1.1, профессорами Аланом Блиндером, Джоном Коффи и Джозефом Стиглицем, профессор Эндрю Ло и Марк Мюллер отмечают, что в отчетах GAO за 1999 и 2009 годы документально подтверждены коэффициенты левереджа инвестиционных банков, до 2000 года была выше, чем после изменения правил в 2004 году, и что «эти цифры рычагов были в открытом доступе и легко доступны через годовые отчеты компаний и ежеквартальные отчеты SEC». Ло и Мюллер приводят это как пример того, как «искушенных и информированных людей можно так легко ввести в заблуждение по относительно простому и эмпирически проверяемому вопросу», что «подчеркивает необходимость тщательного обсуждения и анализа, особенно в периоды крайних страданий, когда смысл срочности может заставить нас делать выводы слишком быстро и неточно». Они описывают, как ментальные ошибки, которые способствовали финансовому кризису и которые теперь способствуют ошибочному пониманию этого кризиса, проистекают из «мысленных моделей реальности, которые не являются полными и не совсем точными», но заставляют нас принимать без критического анализа информацию, которая « подтверждает наши предубеждения».

Ло и Мюллер отмечают, что New York Times не исправила статью NY Times 2008 года. По крайней мере, двое из ученых, упомянутых в разделе 1.2, (косвенно) исправили свои заявления 2008 года о том, что до 2004 года кредитное плечо инвестиционного банка было ограничено 12 к 1. В выпуске Harvard Business Review за июль-август 2009 года Найл Фергюсон отметил информацию о том, что с 1993 по 2002 год компании Bear Stearns, Goldman Sachs, Merrill Lynch и Morgan Stanley сообщали о среднем коэффициенте левереджа 26 к 1 (при этом у Bear Stearns в те годы среднее соотношение составляло 32 к 1). В своей книге 2010 года «Свободное падение » Джозеф Стиглиц отметил, что в 2002 году левередж крупных инвестиционных банков достигал 29 к 1. Он также посоветовал читателям прочитать речь Сирри 2009 года и статью NY Sun 2008 года, чтобы узнать различные взгляды на роль Изменение правил в 2004 году в отношении трудностей инвестиционного банка.

Правило чистого капитала в отчете Комиссии по расследованию финансового кризиса

В отчете о кризисе финансового расследования («Отчет FCIC»), опубликованном FCIC 27 января 2011 г., изложено мнение большинства FCIC о влиянии изменения правила о чистом капитале 2004 г. на левередж, в котором говорится: «Левередж в инвестиционных банках увеличился с 2004 г. до 2007 года, рост, в котором некоторые критики обвиняют изменение SEC в правилах о чистом капитале ... Фактически, кредитное плечо было выше в пяти инвестиционных банках в конце 1990-х годов, затем снизилось, а затем увеличилось в течение срока действия программы CSE - история, которая предполагает, что программа не была единственной ответственной за изменения».

Таким образом, хотя в отчете FCIC кредитное плечо, особенно кредитное плечо инвестиционных банков, названо важной особенностью финансового кризиса, он не определил, что изменение правила о чистом капитале в 2004 году создало или разрешило такой рычаг. В отчете FCIC также отмечается 18-месячная задержка перед тем, как все холдинговые компании CSE получат право на участие в программе CSE. Хотя в отчете FCIC не было сделано никаких выводов из этой задержки, кроме включения ее в общую критику выполнения SEC программы CSE, как описано в разделе 5.2 выше, задержка исключает возможность изменения правил 2004 года играть роль в любом увеличении CSE. Леверидж холдинговой компании в 2004 году. Поскольку все они вступили в программу CSE только в начале 2006 финансового года, задержка исключает влияние изменения правил 2004 года на какое-либо увеличение кредитного плеча в 2005 году, о котором сообщают Bear Stearns, Lehman Brothers или Morgan Stanley. .

Отчет FCIC резко критиковал реализацию SEC программы CSE, отвергал утверждение бывшего председателя SEC Кристофера Кокса о том, что программа была «фатально ошибочной», поскольку была добровольной, и в частности делал вывод, что SEC не смогла реализовать полномочия, которые она имела в соответствии с Программа CSE ограничивает «рискованную деятельность» холдинговых компаний CSE и «требует от них иметь достаточный капитал и ликвидность для своей деятельности». У SEC не было таких полномочий до 2004 года, и она получила их только благодаря программе CSE.

Однако постоянная путаница в отношении применения правила чистого капитала к холдинговым компаниям CSE вновь всплыла на поверхность в отчете FCIC. После объяснения правила о чистом капитале, применимого к брокерам-дилерам, а не к их материнским холдинговым компаниям, в отчете FCIC неверно процитирована речь Сирри 2009 года, в которой говорится, что «чистый капитал инвестиционного банка был стабильным или в некоторых случаях увеличился после изменения правила». Более серьезным свидетельством продолжающегося непонимания изменения правил 2004 года является то, что в день, когда FCIC опубликовала свой отчет (27 января 2011 года), экономист Роберт Холл выступил на симпозиуме Массачусетского технологического института по экономике и финансам. Описывая предысторию финансового кризиса, он заявил: «Я думаю, что одну из наиболее важных ошибок в регулировании легко определить. то, что он сделал, и что оказалось настолько разрушительным, так это то, что у него не было ограничений на размер рычагов, которые он мог использовать».

См. также

• Пол С. Аткинс
• Кристофер Кокс
• Уильям Х. Дональдсон
• Финансовый кризис 2007-2009 гг.
• Финансовое регулирование
• Харви Голдшмид
• Регулирование ценных бумаг в США
• Комиссия по ценным бумагам и биржам США

Внешние ссылки

• Руководство по отчетам о чистом капитале брокеров и дилеров Комиссии по ценным бумагам и биржам США
• Комиссия по ценным бумагам и биржам США, Отдел торговли и рынков, брокеры-дилеры, использующие альтернативный расчет чистого капитала в соответствии с Приложением E к Правилу 15c3-1
• Ключевые правила финансовой ответственности SEC
• «Требования к капиталу коммерческих и инвестиционных банков: контрасты в регулировании» , Федеральный резервный банк Нью-Йорка — ежеквартальный обзор , осень 1987 г.