Бегство к качеству
Бегство к качеству или бегство к безопасности — это явление финансового рынка, возникающее, когда инвесторы продают то, что они считают инвестициями с более высоким риском , и покупают более безопасные инвестиции, такие как золото и другие драгоценные металлы. это считается признаком страха На рынке , поскольку инвесторы стремятся к меньшему риску в обмен на более низкую прибыль .
Бегство к качеству обычно сопровождается увеличением спроса на активы, обеспеченные государством, и снижением спроса на активы, обеспеченные частными агентами.
Определение
[ редактировать ]В более широком смысле, бегство к качеству означает внезапный сдвиг в инвестиционном поведении в период финансовых потрясений, когда инвесторы стремятся продать активы, которые считаются рискованными, и вместо этого приобрести безопасные активы. Определяющей чертой стремления к качеству является недостаточная готовность инвесторов идти на риск. В то время как чрезмерное принятие риска может стать источником финансовых потрясений, недостаточное принятие риска может серьезно подорвать кредитные и другие финансовые рынки во время финансовых потрясений. Такое изменение портфеля еще больше подвергает финансовый сектор негативным шокам. Увеличение кредитного плеча и кредитного спреда по всем активам, кроме самых безопасных и наиболее ликвидных, может привести к внезапному исчезновению рынков рискованных активов, что может привести к реальным последствиям для экономики.
Феномен, который возникает при бегстве к качеству, — это бегство к ликвидности. Бегство к ликвидности означает резкий сдвиг крупных потоков капитала в сторону более ликвидных активов. Одна из причин, по которой эти два понятия появляются вместе, заключается в том, что в большинстве случаев рискованные активы менее ликвидны. Активы, подпадающие под действие модели бегства в качество, также подвержены бегству в ликвидность. Например, казначейские облигации США менее рискованны и более ликвидны, чем корпоративные облигации. Таким образом, большинство теоретических исследований, пытающихся объяснить основные механизмы, принимают во внимание как бегство к качеству, так и бегство к ликвидности.
Механизм
[ редактировать ]Эпизоды полета в качество вызываются необычными и неожиданными событиями. [1] Эти события редки, но список длиннее некоторых. Дефолт Penn Central Railroad в 1970 году, внезапный крах фондового рынка, получивший название « Черный понедельник» , дефолт по российскому долгу и крах компании Long Term Capital Management в 1998 году, теракт 11 сентября в 2001 году и кризис субстандартного ипотечного кредитования в 2008 году. , были необычными и неожиданными событиями, которые застали участников рынка врасплох. Первоначальными последствиями этих событий стало падение цен на активы и совокупного объема ликвидности на финансовом рынке, что ухудшило балансы как заемщиков, так и инвесторов.
Ухудшение первоначальных последствий переросло в тенденцию «бегства к качеству», поскольку необычные и неожиданные особенности событий сделали участников рынка более склонными к риску и неопределенности, вызывая более агрессивную реакцию по сравнению с реакциями во время других потрясений. Ликвидация активов и уход с финансового рынка были серьезными, что привело к тому, что группа рискованных заемщиков столкнулась с трудностями при пролонгации своих обязательств и финансировании новых кредитов.
Недавние теоретические разработки объясняют различные механизмы, которые привели к усилению начальных эффектов модели «бегства к качеству». [2] [3] Эти механизмы следуют из наблюдения, что модель бегства к качеству включает в себя сочетание ослабления балансов участников рынка и неприятия риска при выплате активов, крайнего неприятия неопределенности и стратегического или спекулятивного поведения ликвидных участников рынка.
«Балансовый механизм» фокусируется на институциональных особенностях финансовых рынков. Это дает объяснение механизмам обратной связи между ценами активов и балансами, а также предпочтениям инвесторов в отношении ликвидности. Идея состоит в том, что если балансы инвесторов зависят от цен активов при делегированном управлении инвестициями, то отрицательный шок цен на активы ужесточает балансы инвесторов, вынуждая их ликвидировать активы и заставляет инвесторов отдавать предпочтение более ликвидным и менее рискованным активам. Принудительная ликвидация и изменение предпочтений инвесторов еще больше снижают цены на активы и ухудшают балансы, усиливая первоначальный шок. Ваянос [4] моделирует, как отношения между управляющими фондами и клиентами могут привести к эффективному предотвращению риска, когда риск неликвидности возрастает из-за волатильности цен на активы. Он и Кришнамурти [5] ввести в модель задачу принципала-агента , чтобы показать, насколько процикличны капитальные вложения специалистов. Бруннермайер и Педерсен [6] смоделируйте маржинальные требования и покажите, как волатильность цен на активы ужесточает требования, которые приводят к продажам активов.
«Механизм распространения информации» фокусируется на неприятии инвесторами крайней неопределенности. Когда необычное и неожиданное событие влечет за собой убытки, инвесторы обнаруживают, что у них нет хорошего понимания последствий, с которыми они сталкиваются, и рассматривают риск как неопределенность по Найту . [7] Примером может служить кризис субстандартного ипотечного кредитования в 2008 году. Инвесторы осознали, что у них нет хорошего понимания относительно ценных бумаг, обеспеченных ипотекой недавно принятых . Недавно принятые финансовые инновации означали, что у участников рынка было очень мало времени на то, чтобы сформулировать оценку, и у них не было достаточной истории, на которую можно было бы опираться в своих моделях управления рисками и хеджирования. В условиях неопределенности Найта инвесторы реагируют отказом от рискованных действий и накоплением ликвидности, одновременно переоценивая свои инвестиционные модели. Они применяют только консервативные подходы, инвестируя только в безопасные и безусловные требования, чтобы защитить себя от наихудших сценариев, связанных с риском, которого они не понимают, что еще больше ухудшает цены на активы и финансовый рынок.
Модель стратегического или спекулятивного поведения ликвидных инвесторов представляет собой еще один механизм, объясняющий феномен бегства к качеству. Ачарья и др. [8] показывают, что во время финансовых потрясений ликвидные банки на межбанковских кредитных рынках не предоставляют свою ликвидность неликвидным банкам и не копят ликвидность из соображений предосторожности, а, скорее, копят ее для покупки активов по кризисным ценам. Бруннермайер и Педерсен [9] изучать стратегическое поведение ликвидных трейдеров, когда они знают, что другим трейдерам необходимо ликвидировать свои позиции. Исследование показывает, что стратегическое поведение приведет к хищническому ценообразованию, что приведет к падению цен на рискованные и неликвидные активы дальше, чем если бы цена основывалась только на учете риска.
Эмпирические исследования
[ редактировать ]Поскольку феномен «бегства к качеству» подразумевает сдвиг инвестиционного поведения в сторону какой-то безопасной группы активов от рискованных активов, усилия по поиску доказательств бегства к качеству были сосредоточены на анализе увеличения доходности или количественных изменений между двумя активами. Ряд исследований обнаруживает более сильную отрицательную связь между рынками акций и облигаций во время финансовых потрясений. Бегство к качеству наблюдается и в пределах безопасной группы активов. Лонгстафф [10] обнаруживает, что разница между облигациями Корпорации по финансированию резолюций , обязательства которых гарантируются Казначейством, и облигациями Казначейства США увеличивается, когда доверие потребителей падает, взаимные фонды денежного рынка и объемы обратного выкупа Казначейства увеличиваются. Кришнамурти сравнивает казначейские облигации, находящиеся в обращении, и казначейские облигации, находящиеся вне обращения, и обнаруживает, что более высокие спреды по облигациям, находящимся вне обращения, связаны с более высоким спредом между коммерческими бумагами и казначейскими облигациями. Бебер и др. [11] провести четкое различие между бегством в качество и бегством в ликвидность и определить относительную важность ликвидности по сравнению с повышением кредитного качества во время эпизодов бегства в качество. Гатев и Страхан [12] обнаружив, что спред между казначейскими векселями и высококачественными коммерческими бумагами увеличивается, банки, как правило, испытывают приток депозитов и снижение стоимости фондирования. Это говорит о том, что банки, как правило, рассматриваются как безопасные гавани в периоды потрясений. Однако данные показывают, что в 1998 году эпизоды бегства в качество ухудшили относительное положение банков по сравнению с очень безопасными активами. [13]
Эффекты реального сектора
[ редактировать ]В период перехода к качеству внешнее финансирование становится труднее для заемщиков более низкого качества или более рискованных проектов. Инвесторы, столкнувшиеся с ужесточением баланса и повышенным неприятием риска и неопределенности, сокращают свои инвестиции и смещают свой портфель только в сторону более безопасных проектов и высококачественных заемщиков.Ужесточение внешнего финансирования для заемщиков более низкого качества может привести к реальным последствиям сокращения производства и роста безработицы, что усугубит деловой цикл. Ряд исследований показывает, что объем и структура внешнего финансирования фирм за счет банковских кредитов являются антициклическими в периоды бегства к качеству. Кашьяп и др. [14] обнаружил, что количество выпусков коммерческих бумаг высококачественными фирмами увеличивается по сравнению с банковскими кредитами. Поскольку фирмы более низкого качества не имеют возможности внешнего финансирования посредством выпуска коммерческих бумаг, фирмы более низкого качества, вероятно, будут лишены финансовых ресурсов. Гертлер и Гилкрист [15] обнаружили аналогичный результат увеличения относительной доли кредитов более крупным фирмам, а Олинер и Рудебуш [16] обнаружить, что новые кредиты, выданные на более безопасные проекты, являются антициклическими во время эпизодов бегства к качеству. Бернанке и др. [17] сравните различия в результатах деятельности малых и крупных фирм в период перехода к качеству и найдите доказательства того, что эти различия объясняют до трети совокупных колебаний.
Последствия для политики
[ редактировать ]Обеспокоенность моральным риском обычно является основанием для того, чтобы правительство не вмешивалось в финансовый кризис. [18] Аргумент состоит в том, что участник рынка, который ожидает государственной помощи или экстренного финансирования, будет идти на чрезмерный риск. Тем не менее, были предложены различные инструменты государственной политики, чтобы смягчить эффект явления «бегства к качеству». Аргументом в пользу государственного вмешательства является то, что феномен «бегства к качеству» является результатом недостаточного принятия риска, порожденного неопределенностью Найта. Существует также проблема неэффективности, порожденная внешними эффектами , которая поддерживает обоснование пруденциальной политики. Экстерналия возникает, когда при наличии неликвидного рынка каждая фирма, вынужденная продавать неликвидные активы, снижает цены для всех остальных, но не учитывает этот эффект при принятии решений. Внешние эффекты также способствуют стратегическому и спекулятивному поведению ликвидных инвесторов.
Кабальеро и Кришнамурти [19] показывают, что центральный банк, выступающий в качестве кредитора последней инстанции, будет эффективен, когда действуют механизмы баланса и усилителя информации. Например, выдача гарантий правительством или кредитов проблемному частному сектору поддержит падение цен на активы, вернет доверие к финансовому рынку и предотвратит распродажу активов. Брок и Мански [20] утверждают, что правительственная гарантия минимальной доходности инвестиций может восстановить доверие инвесторов, когда преобладает Найтовская неопределенность.
Ачарья и др. [21] утверждают, что роль центрального банка как кредитора последней инстанции может также способствовать бесперебойному функционированию межбанковских рынков. Кредит центрального банка проблемным банкам улучшит их возможности для ведения переговоров. Таким образом, менее эффективная продажа активов отпадет, а ликвидные банки не смогут вести себя монопольно. Бруннермайер и Педерсен [22] предложить ограничения на короткие продажи и приостановку торговли, чтобы устранить хищническое поведение ликвидных трейдеров.
Внешние ссылки
[ редактировать ]Ссылки
[ редактировать ]- ^ Кабальеро, Рикардо и Арвинд Кришнамурти (2008). «Коллективное управление рисками вЭпизод «Полет к качеству». Journal of Finance 63, 2195–2230.
- ^ Кабальеро, Рикардо и Пабло Курлат (2008). «Бегство к качеству и спасение: политические замечания и обзор литературы». Рабочий документ 08-21.
- ^ Кришнамурти, Арвинд, 2010: «Механизмы усиления кризисов ликвидности». Американский экономический журнал: Макроэкономика, 2 (3): 1–30.
- ^ Ваянос, Дмитрий (2004). «Бегство к качеству, бегство к ликвидности и оценка риска>» Рабочий документ NBER.
- ^ Он, Чжиго и Арвинд Кришнамурти (2008). «Модель капитала и кризисов». Рабочий документ, Северо-Западный университет.
- ^ Бруннермайер, Маркус и Лассе Педерсен (2008) «Рыночная ликвидность и ликвидность финансирования». Обзор финансовых исследований, 22 (6), 2201–2238.
- ^ Кабальеро, Рикардо и Арвинд Кришнамурти (2008). «Коллективное управление рисками в эпизоде «Борьба за качество». Финансовый журнал 63, 2195–2230.
- ^ Ачарья Вирал, Денис Громб и Танджу Йорулмазер (2008). «Несовершенная конкуренция на межбанковском рынке ликвидности». Рабочий документ Лондонской школы бизнеса.
- ^ Бруннермайер, Маркус и Лассе Педерсен (2005) «Хищная торговля». Финансовый журнал, 60 (4), 1825–1863 гг.
- ^ Лонгстафф, Фрэнсис (2004) «Премия за бегство к ликвидности в ценах на казначейские облигации США». Журнал бизнеса, 77(3):511-526.
- ^ Бебер, Алессандро, Майкл Брандт и Кеннет А. Каваец (2009), Бегство к качеству или бегство к ликвидности? Данные по рынку облигаций еврозоны, Обзор финансовых исследований 22, 925-957.
- ^ Гатев, Эван и Филип Страхан (2006). «Преимущество банков в хеджировании риска ликвидности: теория и данные рынка коммерческих бумаг». Журнал финансов , 61(2):867-892.
- ^ Кабальеро, Рикардо и Арвинд Кришнамурти (2008). «Коллективное управление рисками в эпизоде «Борьба за качество». Финансовый журнал 63, 2195–2230.
- ^ Кашьяп, Анил, Джереми Стейн и Дэвид Уилкокс (1993). «Денежно-кредитная политика и условия кредита: данные из состава внешних финансов». Американский экономический обзор, 83(1), 78-98.
- ^ Гертлер, Марк и Саймон Гилкрист (1994), «Денежно-кредитная политика, деловые циклы и поведение малых производственных фирм». Ежеквартальный журнал экономики, 109 (2), 309–340.
- ^ Олинер, Стивен и Гленн Рудебуш (1995). «Существует ли канал банковского кредитования для денежно-кредитной политики?» Экономический обзор Федерального резервного банка Сан-Франциско 2, 3–20.
- ^ Бернанке, Бен, Марк Гертлер и Саймон Гилкрист (1996), «Финансовый ускоритель и бегство к качеству». Обзор экономики и статистики, 78(1), 1-15.
- ^ Кабальеро, Рикардо и Пабло Курлат (2008). «Бегство к качеству и спасение: политические замечания и обзор литературы». Рабочий документ 08-21.
- ^ Кабальеро, Рикардо и Пабло Курлат (2008). «Бегство к качеству и спасение: политические замечания и обзор литературы». Рабочий документ 08-21.
- ^ Брок, Виллиан и Чарльз Мански (2008). «Конкурентное кредитование с частичным знанием о погашении кредита». Рабочий документ, Университет Висконсина.
- ^ Ачарья Вирал, Денис Громб и Танджу Йорулмазер (2008). «Несовершенная конкуренция на межбанковском рынке ликвидности». Рабочий документ Лондонской школы бизнеса.
- ^ Бруннермайер, Маркус и Лассе Педерсен (2005) «Хищная торговля». Финансовый журнал, 60 (4), 1825–1863 гг.