Компания с двойным листингом
Компания с двойным листингом или DLC — это корпоративная структура, в которой две корпорации функционируют как единый операционный бизнес на основании соглашения о юридическом уравнивании , но сохраняют отдельные юридические лица и на фондовой бирже листинги . Практически все DLC являются трансграничными и имеют налоговые и другие преимущества для корпораций и их акционеров.
При обычном слиянии или поглощении сливающиеся компании становятся единым юридическим лицом, при этом один бизнес покупает находящиеся в обращении акции другого. Однако после создания DLC две компании продолжают существовать и иметь отдельные органы акционеров, но они соглашаются разделить все риски и выгоды от владения всеми своими действующими предприятиями в фиксированной пропорции, изложенной в контракт, называемый «уравнительным соглашением». Соглашения о выравнивании созданы для обеспечения равного отношения к акционерам обеих компаний в правах голоса и денежных потоков. Контракты охватывают вопросы, определяющие распределение этих юридических и экономических прав между родителями-близнецами, в том числе вопросы, связанные с дивидендами, ликвидацией и корпоративным управлением. Обычно обе компании имеют один совет директоров и интегрированную структуру управления. DLC — это что-то вроде совместного предприятия , но обе стороны делят все, чем владеют, а не только один проект; в этом смысле DLC похож на генеральное партнерство между публичными корпорациями . Это отличается от компании с перекрестным листингом, которая (одна и та же компания) котируется на нескольких рынках акций. Samsung является примером компании, котирующейся на перекрестных листингах (торгуется как на корейском, так и на американском фондовом рынке).
Примеры
[ редактировать ]Некоторые крупные компании, акции которых котируются на двойном листинге, включают: [1]
- ABB (Швеция/Швейцария, 1988 г.) — ABB AB, ABB AG/SA
- Carnival Corporation & plc (Панама/Великобритания, 2003 г.) — Carnival Corporation ( NYSE ), Carnival plc ( Лондонская фондовая биржа , LSE)
- Perfetti Van Melle (Italy/Netherlands 2001) — Perfetti Van Melle S.p.A., Perfetti Van Melle N.V.
- Investec (Южная Африка/Великобритания, 2002 г.) — Investec plc (LSE), [2] Инвестек Лимитед (JSE) [3]
- Ninety One (Южная Африка/Великобритания, 2020 г.) — Ninety One plc (LSE), Ninety One Limited (JSE) [4]
- Rio Tinto (Австралия/Великобритания, 1995 г.) — Rio Tinto Limited (ASX), Rio Tinto plc (LSE)
- TelevisaUnivision (Мексика/США, 2022 г.) — Televisa, S. de RL de CV, TelevisaUnivision Inc.
К крупным компаниям с двойным листингом, подвергающимся реорганизации в другую форму, относятся:
- BHP (Австралия/Великобритания, 2001 г.) — BHP Group Limited ( Австралийская фондовая биржа , ASX), BHP Group plc (LSE) [5]
Другие компании, которые ранее были зарегистрированы на двойном листинге, включают:
- Allied Zurich (ныне Zurich Insurance Group) (Великобритания/Швейцария, 1998–2000 гг.)
- Reckitt Benckiser (ныне Reckitt ) (Великобритания/Нидерланды, 1999–2021 гг.) — Reckitt Benckiser plc, Reckitt Benckiser NV
- Брамблс (Австралия/Великобритания, 2001–2006 гг.)
- Дексия (Бельгия/Франция, 1996–2000 гг.)
- Евротуннель (Франция/Великобритания, 1986–2005 гг.)
- Фортис (Бельгия/Нидерланды, 1990–2001 гг.)
- Mondi Group (Южная Африка/Великобритания, 2007–2019 гг.) — Mondi Limited (JSE), Mondi plc (LSE) [6]
- Нордбанкен/Мерита (Швеция/Финляндия, 1997–2000 гг.)
- Royal Dutch Shell (Великобритания/Нидерланды, 1907–2005 гг.) — Транспортная и торговая компания Shell plc, Royal Dutch Petroleum Company NV.
- СмитКляйн Бичем (Великобритания/США, 1989–1996)
- Thomson Reuters (Великобритания/Канада, 2008–2009 гг.)
- RELX (Великобритания/Нидерланды, 1993–2018 гг.) — RELX plc, RELX NV
- Unilever (Великобритания/Нидерланды, 1930–2020 гг.) — Unilever plc (LSE), Unilever NV ( Euronext Amsterdam )
Мотивы принятия структуры DLC
[ редактировать ] |
Структура компании с двойным листингом фактически представляет собой слияние двух компаний, в ходе которого они соглашаются объединить свою деятельность и денежные потоки и производить одинаковые выплаты дивидендов акционерам обеих компаний, сохраняя при этом отдельные реестры акционеров и отдельные личности. Практически во всех случаях обе компании котируются в разных странах.
Компании из разных юрисдикций часто имеют налоговые причины для принятия структуры DLC вместо обычного слияния, при котором создается одна акция. возникнет . В случае прямого слияния можно было бы уплатить налог на прирост капитала, но в случае сделки с DLC таких налоговых последствий не Различия в налоговых режимах также могут способствовать созданию структуры DLC, поскольку трансграничные выплаты дивидендов сводятся к минимуму. Кроме того, могут возникнуть благоприятные налоговые последствия для самих компаний. После того, как компании выбрали структуру DLC, могут возникнуть серьезные налоговые препятствия для отмены соглашения.
Иногда также могут быть затронуты вопросы национальной гордости; Когда обе стороны предлагаемого слияния или поглощения находятся в сильной позиции и не нуждаются в слиянии или принятии поглощения, его может быть легче провести, если страна с меньшим бизнесом не «теряет» свою корпорацию.
Третий мотив – сокращение обратного потока инвесторов, что привело бы к снижению цены акций одной из фирм на их собственном рынке, если бы вместо этого был использован путь слияния. То есть некоторые институциональные инвесторы не могут владеть акциями компаний, зарегистрированных за пределами своей страны, или могут владеть такими акциями только в ограниченном количестве. Кроме того, в случае слияния выжившая фирма будет исключена из всех индексов. Тогда фондам, отслеживающим индексы, придется продать акции выжившей компании. Благодаря структуре DLC всего этого можно было бы избежать.
Четвертый мотив заключается в том, что DLC не обязательно требуют согласия регулирующих органов ( антимонопольного законодательства ) и не могут быть ограничены требованием одобрения иностранных инвестиций. Наконец, доступ к местным рынкам капитала может быть ограничен, когда котировка исчезает в результате обычного слияния. Это основано на идее, что местные инвесторы уже знакомы с компанией еще с периода до DLC. Однако структура DLC имеет и недостатки. Такая структура может затруднить прозрачность для инвесторов и снизить эффективность управления. Кроме того, выпуск акций при слиянии и транзакции на рынке капитала (такие как SEO, выкуп акций и дробление акций ) более сложны в рамках структуры DLC.
Неправильная цена в DLC
[ редактировать ]Акции материнских компаний DLC представляют собой претензии на одни и те же основные денежные потоки. Поэтому на интегрированных и эффективных финансовых рынках цены на акции материнских компаний DLC должны двигаться синхронно. Однако на практике могут возникнуть значительные отклонения от теоретического паритета цен. Например, в начале 1980-х годов акции Royal Dutch NV торговались со скидкой примерно 30% по сравнению с акциями Shell Transport and Trading PLC. В академической литературе по финансам Розенталь и Янг (1990) и Фрут и Дабора (1999) показывают, что значительные искажения цен в трех DLC (Royal Dutch Shell, Unilever и Smithkline Beecham) существовали в течение длительного периода времени. [7] [8] Оба исследования приходят к выводу, что фундаментальные факторы (такие как валютный риск, структуры управления, юридические контракты, ликвидность и налогообложение) недостаточны для объяснения масштабов отклонений цен. Фрут и Дабора (1999) показывают, что относительные цены акций-близнецов коррелируют с фондовыми индексами рынков, на которых каждый из близнецов имеет свой основной листинг. [8] Например, если индекс FTSE 100 растет относительно индекса AEX (индекс голландского фондового рынка), цена акций Reed International PLC обычно имеет тенденцию расти относительно цены акций Elsevier NV. Де Йонг, Розенталь и ван Дейк (2008) сообщают о подобных эффектах для девяти других DLC. Возможное объяснение заключается в том, что ожидания местных инвесторов влияют на относительные цены акций материнских компаний DLC. [9]
Из-за отсутствия «фундаментальных причин» неправильной оценки DLC стали известны как хрестоматийный пример арбитражных возможностей, см., например, Брили, Майерс и Аллен (2006, глава 13). [10]
Арбитраж в DLC
[ редактировать ]Разница в ценах между двумя рынками, на которых котируются компании с двойным листингом (также называемая неправильной ценой), привела к тому, что ряд финансовых учреждений пытались использовать неправильное ценообразование, открывая в таких обстоятельствах арбитражные позиции. Эти арбитражные стратегии включают длинную позицию в относительно недооцененной части DLC и короткую позицию в относительно переоцененной части. Например, в начале 1980-х годов арбитражер мог создать длинную позицию в Royal Dutch NV и короткую позицию в Shell Transport and Trading plc. Эта позиция принесла бы прибыль, когда относительные цены Royal Dutch и Shell приблизились бы к теоретическому паритету. Внутренний документ Merrill Lynch [11] исследует возможности арбитража в шести DLC. Ловенштейн (2000) описывает арбитражные позиции хедж-фонда Long-Term Capital Management (LTCM) в Royal Dutch/Shell. LTCM установил арбитражную позицию в этом DLC летом 1997 года, когда акции Royal Dutch торговались с премией в восемь-десять процентов. Всего было инвестировано 2,3 миллиарда долларов, половина из которых вложена в Shell, а другая половина в Royal Dutch. [12] Осенью 1998 года крупные дефолты по российскому долгу привели к значительным потерям хедж-фонда, и LTCM пришлось закрыть несколько позиций. Ловенштейн сообщает, что премия Royal Dutch выросла примерно до 22 процентов, и LTCM пришлось закрыть позицию и понести убыток. По словам Ловенштейна, LTCM потеряла $286 млн на торговле парами акций , и более половины этих потерь приходится на сделку Royal Dutch/Shell. [13]
Пример LTCM является хорошей иллюстрацией того, почему арбитраж финансовых учреждений не смог устранить неправильное ценообразование в DLC. Важной характеристикой арбитража DLC является то, что базовые акции не конвертируются друг в друга. Следовательно, рискованные арбитражные позиции должны оставаться открытыми до тех пор, пока цены не сравняются. Поскольку не существует точной даты, когда цены DLC сойдутся, арбитражеры с ограниченным кругозором, которые не могут закрыть ценовой разрыв самостоятельно, сталкиваются со значительной неопределенностью. Де Йонг, Розенталь и ван Дейк (2008) моделируют арбитражные стратегии в двенадцати DLC за период 1980–2002 годов. Они показывают, что в некоторых случаях арбитражерам придется ждать почти девять лет, прежде чем цены сравняются и позицию можно будет закрыть. [9] В краткосрочной перспективе неправильное ценообразование может усилиться. В таких ситуациях арбитражеры получают маржин-коллы , после чего они, скорее всего, будут вынуждены ликвидировать часть позиции в крайне неблагоприятный момент и понести убытки. В результате арбитражные стратегии в DLC очень рискованны, что может затруднить арбитраж.
Примечания
[ редактировать ]- ^ Беди, Джайдип; Ричардс, Энтони Дж.; Теннант, Пол (июнь 2003 г.). «Характеристики и торговое поведение компаний с двойным листингом» . Резервный банк Австралии. дои : 10.2139/ssrn.418500 . S2CID 10800574 . Документ для обсуждения исследований № 2003-06.
{{cite journal}}: Для цитирования журнала требуется|journal=( помощь ) - ^ «Цены на Лондонской фондовой бирже» . Лондонская фондовая биржа.com. 29 июля 2002 года . Проверено 18 апреля 2011 г. [ постоянная мертвая ссылка ]
- ^ «Йоханнесбургская фондовая биржа» . Jse.co.za. Проверено 18 апреля 2011 г.
- ^ «Investec Asset Management (становится Ninety One)» (PDF) . Девяносто один . 3 декабря 2019 года . Проверено 19 апреля 2020 г.
- ^ Эмброуз, Джиллиан (17 августа 2021 г.). «FTSE 100 потеряет тяжеловес горнодобывающей отрасли, поскольку BHP объявляет о двойном листинге в Лондоне» . Хранитель .
- ^ «Упрощение корпоративной структуры становится эффективным» (PDF) . Монди .
- ^ Розенталь, Леонард; Янг, Колин (июль 1990 г.). «Кажущееся аномальным поведение цен Royal Dutch/Shell и Unilever NV/PLC». Журнал финансовой экономики . Том. 26, нет. 1. С. 123–141. дои : 10.1016/0304-405X(90)90015-R . ISSN 0304-405X .
- ^ Jump up to: а б Фрут, Кеннет А.; Дабора, Эмиль М. (август 1999 г.). «Как на цены акций влияет место торговли?». Журнал финансовой экономики . Том. 53, нет. 2. стр. 189–216. дои : 10.1016/S0304-405X(99)00020-3 . ISSN 0304-405X .
- ^ Jump up to: а б де Йонг, Абэ; Розенталь, Леонард; ван Дейк, Матийс А. (2009). «Риск и доходность арбитража в компаниях с двойным листингом» . Обзор финансов . Том. 13. С. 495–520.
- ^ Брили, Ричард А.; Майерс, Стюарт К.; Аллен, Франклин (2006). Принципы корпоративных финансов (8-е изд.). МакГроу-Хилл Ирвин. [ нужна страница ]
- ^ «Двойной листинг» (DOC) . Меррилл Линч. Июль 2002 г. – через Нью-Йоркский университет.
- ^ Ловенштейн, Р. (2000). Когда гений потерпел неудачу: взлет и падение долгосрочного управления капиталом . Нью-Йорк: Рэндом Хаус. п. 99. ИСБН 9780375503177 .
- ^ Ловенштейн (2000) , с. 234.
Внешние ссылки
[ редактировать ]- Справочная информация, литература, данные и исследования DLC на веб-сайте Матийса А. ван Дейка.
- Пастернак, Чад А. (2015). «Структуры компаний с двойным листингом как защита от ответственности» . Обзор закона Гонзаги . Том. 51. с. 159.