Обмен с нулевым купоном

В финансах своп с нулевым купоном ( ZCS ) представляет собой процентный дериватив (IRD) . В частности, это линейный IRD, который по своей спецификации очень похож на гораздо более широко торгуемый процентный своп (IRS) .

Общее описание

Своп с нулевым купоном (ZCS) представляет собой производный контракт, заключенный между двумя сторонами, условия которого определяют две «части», по которым каждая сторона либо производит, либо получает платежи. Одна часть — это традиционная фиксированная часть, денежные потоки которой определяются с самого начала и обычно определяются согласованной фиксированной процентной ставкой. Вторая часть — это традиционная плавающая часть, выплаты по которой вначале прогнозируются, но могут быть изменены и зависят от будущей публикации индекса процентных ставок, на основе которого оценивается эта часть. Это то же описание, что и для более распространенного процентного свопа (IRS). ZCS отличается от IRS в одном важном отношении; сроки плановых платежей. ZCS берет свое название от облигации с нулевым купоном, у которой нет промежуточных купонных выплат и есть только один платеж при погашении. ZCS, в отличие от IRS, также имеет только одну дату платежа по каждой ноге при наступлении срока сделки. В результате методика расчета для определения выплат несколько сложнее, чем для IRS.

Расширенное описание

Свопы с нулевым купоном (ZCS), хеджированные более распространенными процентными свопами (IRS), вводят перекрестную гамму в портфель IRD. По существу, а также из-за корреляции между различными инструментами, ZCS должны иметь корректировку цен, чтобы приравнять их стоимость к IRS в соответствии с принципом отсутствия арбитража. В противном случае это считается рациональным ценообразованием. Эта корректировка упоминается в литературе как корректировка выпуклости свопа с нулевым купоном (ZCA).

Оценка и ценообразование

Дополнительная информация: Рациональное ценообразование § Свопы.

ZCS — это индивидуальные финансовые продукты, настройка которых может включать изменения дат платежей, корректировку периода начисления и изменения правил расчета (например, соглашение о подсчете дней с 30/360E на ACT/360 или ACT/365).

Ванильный ZCS — это термин, используемый для стандартизированных ZCS. Обычно они не имеют ни одной из вышеперечисленных настроек, а вместо этого демонстрируют постоянные условные значения, подразумеваемые даты платежей и начислений, а также правила базового расчета по валютам. Ванильный ZCS также характеризуется тем, что одна нога «фиксирована», а вторая «плавающая», часто ссылаясь на индекс -IBOR. Чистая приведенная стоимость (PV) стандартного ZCS может быть рассчитана путем определения PV каждой фиксированной и плавающей ветви отдельно и суммирования. Для ценообразования ZCS для среднего рынка основополагающий принцип заключается в том, что обе ветви изначально должны иметь одинаковую стоимость; см. далее в разделе «Рациональное ценообразование» .

Для расчета фиксированной части необходимо дисконтировать известный единый денежный поток на соответствующий коэффициент дисконтирования:

$P_{\text{fixed}}=C_{n}v_{n}$

где $C_{n}$ фиксированный денежный поток, $v_{n}$ – коэффициент дисконтирования, связанный с датой платежа, индексируемый переменной $n$.

Расчет плавающей части более сложен из-за эффекта начисления процентов, который необходимо применить перед окончательным платежом по денежному потоку:

$P_{\text{float}}=Nv_{n}\left(\prod _{j=1}^{n_{2}}(1+r_{j}d_{j})-1\right)$

где $n_{2}$ - количество периодов, применимых к плавающей ноге и $r_{j}$ — прогнозные ставки индекса IBOR соответствующей валюты этих периодов. $v_{n}$ – коэффициенты терминальной скидки, связанные с датой платежа при наступлении срока погашения.

Тогда PV IRS с точки зрения получения фиксированной ноги составит:

$P_{\text{ZCS}}=P_{\text{fixed}}-P_{\text{float}}$

Исторически IRS и ZCS оценивались с использованием коэффициентов дисконтирования, полученных на основе той же кривой, которая использовалась для прогнозирования ставок -IBOR. Это называлось «самоскидка». В некоторых ранних публикациях описывалась некоторая несогласованность, вызванная этим подходом, и многие банки использовали разные методы для ее уменьшения. стало более очевидным После мирового финансового кризиса 2007–2012 годов , что этот подход неуместен, и необходимо привести в соответствие коэффициенты дисконтирования, связанные с физическим обеспечением IRS.

После кризиса, чтобы учесть кредитный риск, теперь стандартная система ценообразования представляет собой структуру с несколькими кривыми , в которой прогнозируемые ставки IBOR и коэффициенты дисконтирования демонстрируют несоответствие. Обратите внимание, что принцип экономического ценообразования не изменился: значения ветвей по-прежнему идентичны в начале. сведения см. в разделе «Мультикривая» Математические . и финансовая экономика § Ценообразование производных финансовых инструментов для дальнейшего контекста.

Ставки индексного свопа овернайт (OIS) обычно используются для получения коэффициентов дисконтирования, поскольку этот индекс является стандартным включением в приложения кредитной поддержки (CSA) для определения процентной ставки, подлежащей выплате по обеспечению для контрактов IRS. Поскольку базисный спред между ставками LIBOR во время кризиса с разными сроками погашения расширился, прогнозные кривые обычно строятся для каждого срока LIBOR, используемого в частях деривативов с плавающей ставкой. Валютная основа потребует дополнительных кривых. Что касается построения кривой, старая структура одной кривой с самодисконтированием была «загружена» , точно возвращая цены выбранных инструментов. В соответствии с новой структурой различные кривые как «набор» лучше всего соответствуют наблюдаемым рыночным ценам. Видеть

Сложность современных наборов кривых означает, что для конкретной кривой индекса -IBOR может не быть коэффициентов дисконтирования. Эти кривые известны как кривые «только прогноз» и содержат только информацию о прогнозной ставке индекса IBOR на любую будущую дату. Некоторые расчеты, построенные с использованием методологии дисконтирования, означают прогнозные ставки индекса IBOR, подразумеваемые коэффициентами дисконтирования, присущими этой кривой:

$r_{j}={\frac {1}{d_{j}}}\left({\frac {x_{j-1}}{x_{j}}}-1\right)$

где $x_{i-1}$ и $x_{i}$ — это начальный и конечный коэффициенты дисконтирования , связанные с соответствующей форвардной кривой конкретного индекса -IBOR в данной валюте.

Для оценки среднерыночной стоимости денежного потока ZCS приведенная выше формула преобразуется в следующий вид:

$C_{n}=N\left(\prod _{j=1}^{n_{2}}(1+r_{j}d_{j})-1\right)$

В случае применения старых методологий и коэффициентов дисконтирования $x_{k}$ используются при условии смежности периодов начисления процентов, что сводится к:

$C_{n}=N\left({\frac {x_{0}}{x_{n_{2}}}}-1\right)$

В течение срока действия свопа используется один и тот же метод оценки, но поскольку со временем меняются как коэффициенты дисконтирования, так и форвардные ставки, PV свопа будет отклоняться от его первоначальной стоимости. Таким образом, своп будет активом для одной стороны и обязательством для другой. Способ представления данных об этих изменениях стоимости является предметом МСФО (IAS) 39 для юрисдикций, следующих МСФО , и FAS 133 для ОПБУ США . Свопы помечаются на рынке трейдерами долговых ценных бумаг для визуализации своих запасов в определенное время.

Использование и риски

Как и в случае с процентными свопами, свопы с нулевым купоном подвергают пользователей множеству различных видов финансового риска.

Преимущественно они подвергают пользователя рыночным рискам. Стоимость процентного свопа будет меняться по мере роста и падения рыночных процентных ставок. В рыночной терминологии это часто называют дельта-риском. Другими конкретными типами рыночного риска, которым подвержены процентные свопы, являются базовые риски (когда различные теноровые индексы IBOR могут отклоняться друг от друга) и риски сброса (когда публикация конкретных тенорных индексов IBOR подвержена ежедневным колебаниям). Процентные свопы также подвержены гамма-риску, при котором их дельта-риск увеличивается или уменьшается по мере колебаний рыночных процентных ставок.

Необеспеченные процентные свопы (то есть свопы, выполняемые в двустороннем порядке без приложения кредитной поддержки (CSA)) подвергают торговых контрагентов рискам финансирования и кредитным рискам. Риски финансирования, поскольку стоимость свопа может отклониться и стать настолько отрицательной, что он станет недоступным и не сможет быть профинансирован. Кредитные риски, поскольку соответствующий контрагент, для которого стоимость свопа положительна, будет обеспокоен тем, что противостоящий контрагент не выполнит свои обязательства.

Обеспеченные процентные свопы подвергают пользователей сопутствующим рискам. В зависимости от условий CSA, тип разрешенного обеспечения может стать более или менее дорогим из-за других посторонних движений на рынке. Кредитные риски и риски финансирования по-прежнему существуют для сделок с обеспечением, но в гораздо меньшей степени.

В соответствии с правилами, изложенными в нормативной базе Базеля III, торговля процентными деривативами предполагает использование капитала. В зависимости от своей специфики процентные свопы могут требовать большего использования капитала, и это может меняться в зависимости от движений рынка. Таким образом, риски капитала являются еще одной проблемой для пользователей.

Репутационные риски также существуют. Неправильная продажа свопов, чрезмерная зависимость муниципалитетов от производных контрактов и манипулирование IBOR являются примерами громких случаев, когда торговля процентными свопами привела к потере репутации и штрафам со стороны регулирующих органов.

Хеджирование процентных свопов может быть сложным и основано на численных процессах хорошо разработанных моделей риска, чтобы предложить надежные эталонные сделки, которые снижают все рыночные риски. Остальные, вышеупомянутые риски необходимо хеджировать с помощью других системных процессов.

Котировка и маркет-мейкинг

Котировка (т. е. цена ZCS, предоставленная маркет-мейкером) для ZCS, которая часто сама определяется параметрами даты начала и окончания, а также условным размером и эталонным индексом -IBOR в искомой валюте, может предоставляться одним из двух способов; либо как прямо указанная фиксированная сумма денежного потока, либо как фиксированная ставка, которая определяет ту же самую стоимость денежного потока. Этот тип фиксированной ставки часто называют внутренней нормой доходности (IRR) из-за ее знакомого расчета.

$C_{n}=N\left(\left(1+{\frac {R}{f}}\right)^{fD_{n}}-1\right)$

где $f$ - частота фиксированных платежей IRR в год, $D_{n}$ — это доля полного дня между датой начала и окончания ZCS и $R$ является IRR. В редких случаях IRR не указывается с годовой периодичностью, чтобы упростить формулу и минимизировать другие расхождения. Также обратите внимание, что еще одной распространенной причиной ошибки является использование округленного значения. $D_{n}$ в отличие от точного $D_{n}$. Для ZCS, охватывающего целое число лет, целое число можно принять как $D_{n}$, хотя на самом деле из-за рабочих дней и правил подсчета дней это не обязательно может быть точным значением.

Создание рынка ZCS — это сложный процесс, включающий множество задач; построение кривой применительно к межбанковским рынкам, ценообразованию индивидуальных производных контрактов, управлению рисками кредита, денежных средств и капитала. Требуемые междисциплины включают количественный анализ и математические знания, дисциплинированный и организованный подход к прибылям и убыткам, а также последовательную психологическую и субъективную оценку информации финансового рынка и анализ цен. Чувствительность рынков ко времени также создает напряженную среду. Многие инструменты и методы были разработаны для повышения эффективности рыночного процесса в стремлении к эффективности и последовательности.

Пустяки

В своем статистическом выпуске за декабрь 2014 года Банк международных расчетов сообщил, что процентные свопы являются крупнейшим компонентом мирового внебиржевого рынка деривативов , составляя 60% его, при этом условная сумма непогашенных внебиржевых процентных свопов составляет 381 триллион долларов США, а валовая сумма рыночная стоимость $14 трлн.

Процентные свопы можно торговать как индекс через индекс FTSE MTIRS .

Внешние ссылки

• Ценообразование и торговля производными процентными ставками от JHM Darbyshire