Обратная двухвалютная банкнота Power

По бивалютной банкноте (DC) купоны выплачиваются в национальной валюте инвестора, а номинал — в национальной валюте эмитента. Обратная бивалютная банкнота (RDC) — это банкнота, процентная ставка по которой выплачивается в национальной валюте инвестора. Обратная двухвалютная банкнота ( PRDC ) — это структурированный продукт , в котором инвестор ищет большую прибыль, а заемщик — более низкую ставку, воспользовавшись разницей процентных ставок между двумя экономиками. Компонент мощности в названии обозначает более высокие первоначальные купоны и тот факт, что купоны растут по мере снижения курса иностранной валюты. Функция мощности сопряжена с более высоким риском для инвестора, что характеризует продукт как кэрри-трейд с кредитным плечом . Денежные потоки могут иметь функцию цифрового ограничения, при которой ставка блокируется, как только она достигает определенного порога. Другие дополнительные функции включают такие барьеры, как исключение и положение об отмене для эмитента. PRDC являются частью более широкого рынка структурированных облигаций.

Рынок

Большинство инвесторов - японцы, выпустившие в 2003 году банкноты на сумму 9 миллиардов долларов США, а номинальная сумма выпущенных облигаций с тех пор увеличивалась каждый год вплоть до 2008 года, когда она резко снизилась. Основными участниками рынка являются эмитенты (обычно наднациональные ) облигаций в рамках программы среднесрочных еврооблигаций . Также активно участвуют своп-хеджеры PRDC – в число крупнейших из них входят JPMorgan Chase , Nomura Securities Co. , UBS Investment Bank , Deutsche Bank , Goldman Sachs , Citigroup , Barclays Investment Bank , Credit Suisse и Bank of America Merrill Lynch .

Выплаты и денежные потоки

Инвестор платит купон, умноженный на фиксированную ставку в валюте c1, и получает купон, умноженный на фиксированную ставку в валюте c2, умноженную на текущий курс обмена валюты, разделенный на курс обмена валюты на момент заключения сделки. Однако денежные потоки всегда гарантированно будут положительными для инвестора. Таким образом, у инвестора есть возможность получать денежные потоки, обеспечивающие выплату, аналогичную форекс-опциону в бермудском стиле. Таким образом, своп-хаус продает серию валютных опционов с плавающей ставкой в ​​качестве премии; ставка обычно вычитается со спредом.

$\sum _{t=1}^{n}MAX(N{\frac {FX_{t}}{FX_{0}}}r_{1t}-r_{2t}(N-1),0)$

где

$N={\text{notional}}$

$t={\text{time of a cash flow}}$

$0={\text{time at the start of the deal}}$

$r_{1}={\text{fixed rate at t of currency1. A set of rates for every t are fixed at time 0. }}$

$r_{2}={\text{fixed rate at t of currency2. A set of rates for every t are fixed at time 0. }}$

$FX={\text{exchange rate between currency1 and currency2}}$

Модель

Раньше ценообразование PRDC осуществлялось с использованием трехфакторной сетки/решетки или моделей Монте-Карло , где один фактор представляет собой короткую ставку в валюте1; второй фактор – короткая ставка в валюте2; и третий фактор – движение валютного курса между валютой1 и валютой2.

Выбор модели для факторов процентной ставки варьируется – из соображений скорости популярным выбором являются модель Халла-Уайта , модель Блэка-Карасински и расширенная модель Чейетта .

Выбор модели FX также варьируется в зависимости от компании – популярным выбором являются Дюпире типа модели локальной волатильности , стохастические модели волатильности SABR или модели, которые допускают их смешивание.

В настоящее время большинство дилеров используют вариант стандартной рыночной модели LIBOR для определения цен на PRDC.

Входы

• Константы корреляции между каждым фактором. Эти параметры корреляции обычно оцениваются исторически или калибруются по рыночным ценам.
• валютного курса Волатильность откалибрована в соответствии с опционами FX и пользовательскими данными.
• Волатильность IRS каждой валюты, откалиброванная на основе свопов IRS и кривых доходности
• Кривая доходности ставок1 и 2 денежного рынка на основе ставок по депозитам, фьючерсов цен и ставок свопов
• Кривые спреда базового свопа
• Спотовый валютный курс

Вычисление

Обычные ванильные PRDC можно разбить на ряд ванильных вариантов.

Для вызываемых PRDC, которые не могут быть воспроизведены, текущая стоимость и риски теперь рассчитываются с помощью моделирования квази-Монте-Карло и могут занять несколько часов. То же самое можно сказать и о PRDC TARN и PRDC Chooser (которые также можно вызывать).

Хеджирование

Обычный ванильный PRDC подвержен изменениям процентных ставок, валютного курса, волатильности (как процентных ставок, так и валютного курса), корреляции и базиса. Эти риски хеджируются с помощью процентных свопов в каждой валюте для снижения процентного риска , процентных свопов в каждой валюте для снижения риска волатильности процентных ставок, валютных опционов для снижения риска волатильности валютных ставок и базисных свопов для снижения базового риска . Корреляционный риск можно частично хеджировать с помощью корреляционных свопов.

Хотя такое хеджирование теоретически возможно, оно сопряжено с множеством практических трудностей, во многом обусловленных следующей ситуацией. Владельцы облигаций PRDC, обычно розничные инвесторы, не хеджируют свои риски на рынке. Только банки, у которых все короткие ноты, активно хеджируют и ребалансируют свои позиции. Другими словами, если, например, произойдет значительное движение на валютном рынке, все книги PRDC потребуют одинаковой ребалансировки волатильности валютного курса одновременно. Владельцы векселей были бы естественными контрагентами по хеджированию, но они не принимают участия в этом рынке (аналогично покупателям портфельного страхования в 1987 году). Эта ситуация часто создает «односторонние рынки», а иногда и ситуации дефицита ликвидности при долгосрочной волатильности валютных курсов, базисных свопах или долгосрочных процентных свопах в австралийских долларах.

Объем выпущенных облигаций PRDC был настолько велик, что требования по хеджированию и ребалансировке намного превышают доступную ликвидность на нескольких ключевых рынках. модель строится на основе предположения о наличии достаточной ликвидности Однако каждая . скачки в цене) ломаются. Для PRDC никогда не существовало активного вторичного рынка, и банки обычно оценивают свои балансы до определенного уровня консенсуса, обеспечиваемого независимой компанией . Неофициальные данные указывают на то, что никто не будет предлагать цену, близкую к этому консенсусному уровню.

PRDC во время ипотечного кризиса

PRDC был предметом большого внимания на рынке во время кризиса субстандартного ипотечного кредитования . По характеру торговли инвестиционные банки, хеджирующие риски для эмитентов структурированных облигаций PRDC, будут иметь короткую кросс-гамму-позицию между волатильностью валютного курса, процентной ставкой и валютным курсом. На нестабильном рынке, где рыночные параметры меняются большими и коррелированными шагами, инвестиционные банки вынуждены проводить ребалансировку своих хеджирования с убытком, часто ежедневно.

В частности, когда валютный спот растет, ожидается, что хеджер по облигациям PRDC будет выплачивать больше купонов по облигациям PRDC. Таким образом, хеджер с большей вероятностью отзовет вексель, уменьшив ожидаемую дюрацию векселя. В этой ситуации хеджер должен частично отказаться от хеджирования, заключенного в момент заключения облигации PRDC. Например, хедж-компания должна будет выплачивать свопы в иностранной валюте. Если движение валютного спота коррелирует со ставкой валютного свопа (т. е. ставка валютного свопа увеличивается по мере увеличения валютного спота), хеджеру придется платить более высокую ставку свопа по мере роста валютного спота и получать более низкий своп. ставка по мере падения валютного спота. Это пример того, как хеджер ноты PRDC представляет собой короткую кросс-гамму.

Это стало основной причиной повышенной волатильности рынка в отношении перекоса валютных курсов, долгосрочной волатильности валютных курсов, долгосрочных процентных ставок японской иены и австралийского доллара, особенно в последнем квартале 2008 года.

См. также

• Бивалютный депозит